光大证券-白云机场-600004-2021年年报点评：降本增效应对冲击，看好公司长期发展-220410

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◆事件：公司发布2021年年报。

公司2021年实现营业收入约51.8亿元，同比下降0.85%；实现归母净亏损约4.1亿元，亏损同比扩大约1.6亿元；实现扣非归母净亏损约4.6亿元，亏损同比缩小约2.0亿元。

公司2021年度不分红派息。

◆国内外疫情反复，全年营收同比小幅下滑。

公司21年飞机起降架次约36.2万架次，较20年同期下降2.9%，较19年同期下降26.2%；旅客吞吐量约4026万人次，较20年同期下降8.0%，较19年同期下降45.1%，其中国内、地区、国际旅客吞吐量较20年同期分别下降4%、80%、73%，较19年同期分别下降29%、98%、96%。

由于国际客运航班仍受到严格管制，货机货运需求依然旺盛，公司21年货邮吞吐量超200万吨（创历史新高），同比增加16.2%，其中“客改货”航班运送货邮量接近30万吨。

综合以上因素，21年公司实现营业收入51.8亿元，较20年同期下降0.85%，较19年同期下降34.2%。

由于目前国内疫情仍有反复，公司2022年1-3月份的旅客吞吐量同比下降20.4%，航班起降架次同比下降10.2%。

◆公司积极推动降本增效，推动毛利率修复。

机场整体运营成本较为刚性，公司2021年人工成本、折旧成本、水电成本分别同比增加5.8%、0.3%、10.3%，但公司积极推动降本增效，维修成本、其他运行成本分别同比下降28.6%、39.6%，抵消了部分刚性成本的增加。

综合以上，2021年公司营业成本为同比下降1.1%，降幅大于营业收入降幅。

受此影响，2021年公司整体毛利率为-0.92%，同比增加0.24pct。

◆经营租赁进表等带来负面冲击。

由于经营租赁进表，公司21年财务费用同比提高2.1亿；另外2020年公司享受了部分扶持政策以及转让物流公司股权带来收益，以上两项利好的缺失导致公司21年扣非前归母净亏损同比扩大1.6亿元。

◆三期扩建稳步推进，长期发展潜力巨大。

白云机场三期扩建计划在2025年完工投产，根据规划白云机场三期扩建完成后将拥有3座航站楼、5条跑道，远期终端容量规模将达到旅客吞吐量1.4亿人次、货邮吞吐量600万吨。

相比大湾区南部，广州的空域环境相对宽松，未来白云机场的空域条件将进一步优化。

综合空地两方面的优势，白云机场将成为大湾区最具拓展潜力的航空枢纽。

◆投资建议：国内疫情虽有反复，但公司的区位优势和竞争优势并未因疫情发生本质变化,随着新冠疫苗接种/治疗的不断推进，航空需求复苏和一线机场价值重估是确定性事件。

基于新冠疫情持续时间超出预期，我们下调公司22-23年净利润预测分别为-0.30亿元、+7.8亿元（原为+5.5亿元、+13.4亿元），新增24年净利润预测14.3亿元；基于白云机场的区位优势，维持公司“增持”评级。

◆风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；机场小时容量提升缓慢；海外航线旅客吞吐量增长缓慢。