国信证券-中国财险-2328.HK-来自客户，根植客户-220410

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四大特点：（1)转变业务导向，从管理导向转变为用户导向。

中国财险在2021年调整了组织结构，下设四个事业部，分别是个人事业部、法人业务事业部、政府业务事业部、普惠金融事业部（占比很小），完成从管理导到用户导向的转变。

（2）个人业务:看似没有门槛，实则门槛很高。

车险保费占比最高，改善空间最大，未来在定价能力和客户深度经营等方面值得期待，护城河有望进一步扩宽，而健康险包括惠民保以及大病保险等，部分属于政府业务（商业健康险由兄弟公司人保健康主营）。

（3）政府业务：看似有门槛，实则竞争激烈。

农业险为政府业务，农民只缴纳少量保费，有一定的应收账款，定位为保本微利的项目，长期来看承保利润率应当持续收窄。

（4）法人业务：发挥社会管理功能，符合时代特征，成长性强。

细分险种多，拥有较强的社会管理功能，例如医疗事故责任险和安全生产责任险，符合政府“放管服”政策的趋势，所以责任险的市场前景非常广阔。

车险业务：对用户的深度经营才是护城河。

鉴于国内车险行业仍在改革变革当中，我们通过分析美国车险的业务特点和环境来预期中国车险业务的未来。

（1）前进保险对用户进行深度画像，将用户分群，明确目标客群，即有房有车的家庭，据此制定营销、定价和渠道等方面的策略，成效显著；（2）通过高效的营销策略和定价策略等优势大幅提升目标客群的占比，对应的继续率和费用率等都有持续的改善；（3）围绕目标客群进行业务布局，逐步涉及特殊车辆险种和房屋险，步步为营，持续提升目标客群粘性，实现高质量的增长。

投资建议：2022年，中国财险的景气度持续提升：（1）车险保费同比转正，一是有利于改善整体的承保利润率，二是有利于提升承保业务杠杆；（2）受2021年大灾事件的影响，非车险业务拖累大幅亏损，而根据行业数据，2022年大灾事件的发生概率下滑，非车险有望贡献利润。

基于以上假设，我们预计2022-2024年归母净利润256/283/321亿元，同比增速14%/11%/14%,摊薄EPS1.15/1.27/1.44元，对应的ROE12.4%/12.3%/12.5%,当前股价对应PB0.64/0.57/0.51x。

维持“买入”评级，目标价9.6-11.7元港币。

风险提示：政策调控，系统性风险。