浙商证券-农林牧渔行业一季度生猪养殖和动保板块业绩前瞻：生猪养殖向死而生，动保板块寒冬已至-220410

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报告导读2022Q1全国生猪价格持续下跌，叠加饲料原材料价格居高不下，以及疫病高发影响，行业养殖成本改善有限，预计Q1大部分养猪企业生猪业务都会出现较大幅度亏损；受猪价拖累，养殖户免疫积极性受挫，主要猪用疫苗批签发数环比下滑明显，预计Q1动保企业业绩承压。

我们认为，生猪养殖板块仍是2022年农业投资的主线，目前能繁母猪存栏已经呈现趋势性去化，二季度养殖持续亏损或加速母猪淘汰速度，重点把握猪周期趋势性变化的方向。

此外，猪周期反转或提升动保行业景气度，建议关注板块估值修复机会。

投资要点生猪养殖：周期至暗时刻，猪企向死而生2022Q1养殖亏损持续加剧。

一方面市场生猪供过于求，生猪价格持续走低，据博亚和讯监测，一季度猪价从年前16元/公斤震荡下跌至11.5元/公斤。

另一方面，一季度玉米、豆粕等饲料原材价格持续上涨推升饲料成本，截止2022年3月31日，国内玉米现货价格2837元/吨，相比1月初上涨近5%，豆粕现货价格4589元/吨，相比1月初上涨近40%，加上冬季疫病多发增加死淘折损，一季度生猪养殖亏损持续加剧。

自繁自养从1月初亏损115元/头加重至3月末的540元/头，外购仔猪育肥从1月初盈利103元/头到3月末亏损292元/头。

资金压力下，上市猪企明显放缓出栏节奏，一季度除新希望外，主要上市猪企生猪出栏量环比去年四季度均有所下降。

一季度饲料成本居高不下叠加疫病高发、产能利用率较低、春节放假影响出栏进度等因素，上市猪企成本改善有限，商品肥猪头均亏损在400-800元之间，且由于二季度猪价仍在养殖成本线以下，猪企或在一季度末计提存货跌价准备，将进一步加剧企业亏损幅度。

动物疫苗：免疫情绪受挫，企业寒冬已至猪价持续低迷，养猪企业加强成本控制，动保企业承压。

自2021年6月能繁母猪达到最高点以来生猪供应持续充足，猪价大部时间处于亏损阶段，养殖户为控制成本，简化免疫程序并向上游动保企业压价，甚至停用了大部分非强制免疫疫苗的免疫。

据国家兽药基础数据库的数据显示，2022年一季度疫苗批签发出现分化。

强制免疫的口蹄疫、禽流感疫苗批签发数同比增长2.3%和12.2%；而非强免疫苗批签发数大幅下滑，其中猪圆环同比下滑28.8%，猪伪狂和流行性腹泻分别同比下滑了40.7%和44.7%。

动保企业产品销售面临压价和需求减少的双重压力，预计动保企业一季度业绩将出现明显下滑。

坚守生猪养殖投资主线，关注动保板块底部估值机会（1）生猪养殖：我们认为，生猪养殖板块仍是2022年农业投资的主线。

目前淘汰母猪和育肥猪价差小，反映出在市场普遍看好下半年或明年行情的大背景下，养户产能去化的情绪不够强烈。

但在持续的养殖亏损和现金流损耗下，且短期终端消费难有明显复苏，今年二季度行业母猪产能加速去化的确定性极强，以CR40为代表的养猪群体可能陆续发生大幅淘汰母猪的现象，新一轮猪周期已经在酝酿启动。

从历史猪周期来看，从去年7月至今年3月底能繁母猪存栏量累计下降仅8%左右，而历史能繁母猪存栏去化的拐点在15%-20%附近，因此当前养殖板块仍处于基本面的左侧，板块回调即是买入的好时机。

推荐关注龙头【牧原股份】（成本控制行业领先）；【温氏股份】【新希望】（出栏有望高增长、成本改善有望持续兑现）；【新五丰】【天康生物】（国企背景保障资金安全、头均市值低估）。

（2）动保：短期猪价拖累行业景气度下行，板块已现投资价值。

通过拟合生猪价格和动保行业指数走势发现，动保企业的股价与猪价几乎是同步的，我们认为，当下动保板块受猪价拖累已跌至合理区间，板块平均估值水平在20-30倍，已经处于10年历史地位，虽然二季度猪价低迷或持续影响免疫积极性，主要猪苗批签发数增长乏力，但是生猪产能去化顺势推进，预计2022下半年猪周期反转会带动疫苗景气度上行，动保板块有望迎来估值修复。

推荐关注【中牧股份】（口蹄疫市场苗快速增长，化药受益禁抗表现亮眼）；【普莱柯】（研发投入持续加大，优势产品储备丰富，非瘟疫苗或贡献业绩）；【生物股份】（口蹄疫市场苗龙头，新产品支撑长期成长）。

风险提示（1）新冠疫情蔓延风险；（2）动物疫病大范围爆发风险；（3）原材料价格波动风险。