申港证券-纳思达-002180-打印赛道预期差在于全球化和国产替代-220409

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事件：公司披露了2022年一季度业绩预告及2021年度业绩快报，业绩同比大增。

（1）2022Q1业绩预告：2022Q1公司归母净利润4.2亿-4.6亿（同比+69%至85%）：2022Q1奔图净利润同比+30%，打印机销量同比+33%，原装耗材随保有量提升而快速增长，同比+60%，同时加大了中高端机型的研发投入抬升了成本；2022Q1利盟EBITDA同比+16%，打印机销量+7%，随着欧美市场逐渐取消疫情管控，原装耗材开始显著恢复；2022Q1通用耗材净利润-20%，主要受疫情、春节用工短缺等因素影响，呈现出先低后高、逐渐恢复的态势；2022Q1芯片净利润同比+10%，工控与安全、汽车与新能源、消费电子业务实现快速增长，营收同比+150%，预计2022H1将有数款32位MCU芯片产品将进行车规AEC-Q100认证，同时ISO26262汽车功能安全体系认证和新品研发也按进度顺利推进。

（2）2021年年度业绩快报：2021年公司实现营业总收入227.92亿（+7.94%），营业利润20.25亿（+823%），利润总额20.06亿（+800%），归母净利润11.63亿（+701%）。

观点：（1）短中期打印机及原装耗材的全球化和国产替代带来的业绩增长有望持续超出市场预期。

市场担忧公司主业打印机和耗材领域作为成熟市场空间较为有限，我们则认为打印赛道关注的重点不应在于行业整体规模是否高成长，而是全球化和国产替代。

打印机是垄断赛道，竞争对手极为有限，完成供应链整合后的公司打印机及耗材赛道在国内没有竞争对手，行业竞争态势远优于大部分高成长赛道。

打印机及耗材虽然较为成熟，但是具有高技术和专利壁垒、高资金投入壁垒，是典型的垄断性行业，全球及国内的主要玩家均为美日企业，如惠普（占比约40%）、佳能、兄弟等；公司在国内信创为首的市场已经开始大量替代美日企业。

根据公司公告2016-2020年公司在国内出货量占比从1.3%提升到4.1%，提升4.09%；与之对比的是京瓷和其他厂商销量占比下降合计10.86%，我们可以看到公司已经替代了中小厂商萎缩份额的37.66%；全球打印机升级和缺芯供应不足的背景下，公司充分抓住了机遇，利用好了利盟的技术支持和通用耗材积累的全球营销网络实现了中端打印机在全球的放量，此外原装耗材也将随整机保有量的增加而在接下来的几年高速增长。

（2）公司业绩短期看奔图打印机，中期看原装耗材，同时关注IOT芯片。

短期关注奔图整机全球化和国产替代。

2021年海外打印机销量+60%，中国打印机销量+48%，奔图整机及原装耗材在未来能继续提供约50%的归母净利润；中期关注随保有量上升的原装耗材。

原装耗材厂商一般享有新机上市后6-18个月的保护期，这就意味着奔图打印机保有量的提升将会显著带动未来两年原装硒鼓的销售，同时欧美市场逐渐取消疫情管控也使得利盟企稳回升，减少了业绩的不确定性；此外更应当关注IOT芯片。

芯片目前因高毛利率已经占据了公司50%左右的归母净利润，公司在芯片上的核心竞争力就是对其他厂商的兼容替代能力和攻防经验，我们认为随着公司在新能源、工控、汽车领域的批量合作和供货，公司在空间更为广阔的IOT芯片领域中有望充分获益。

风险提示：芯片等元器件供应不足、国内疫情反复、国外无纸化办公趋势、打印机全球及国内替代放量趋势减缓、通用耗材市场严重萎缩、国外主要竞争对手封锁和打击等。