华西证券-采纳股份-301122-强粘性大客户代工规模持续增长，高价值产品获批加速奠定发展基础-220406

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大客户代工模式获验证，合作稳定兼可持续良性发展公司主营兽用、医用类注射穿刺类器械，自成立以差异化竞争ODM/OEM模式主攻海外重点大客户，与Neogen、Medline、ThermoFisher、McKesson等欧美知名医疗企业合作关系良好，一方面合作稳定，大客户供应商甄选流程复杂耗时长，通常需前期3年以上考察，转换供应商亦相对复杂，且公司部分细分产品已成为客户独家供应商，另一方面已验证大客户模式具有可持续性，主要客户采购规模总体呈逐年上涨，且品类规模持续丰富，表明大客户模式良性发展已得验证，后续随着公司高附加值品类持续获批，预期合作良性可持续；此外公司持续平衡客户结构，原有客户稳定放量的同时新客户持续拓展；截止2021年底公司取得21项FDA510K认证、28项CE认证（其中注射穿刺器械产品为22项），其中FDA产品注册数量在国内注射穿刺同行业公司中居前，且近两年有加速获批趋势，为后续品规放大上量奠定基础。

经营质量稳健向好，高附加值产品持续开拓公司初始业务为兽用穿刺器械，2013年专注于医用注射穿刺类产品的采纳医疗成立，现已形成兽用、医用穿刺输注以及实验室耗材三大板块，2021年实现营业收入4.42亿元，自2018年以来复合增速为45.54%，扣非归母净利复合增速为82.88%，其中三四季度业绩环比走高，呈现放量态势，毛利率高于行业平均水平且有走高趋势。

兽用业务国内市占率第一（2019年以生产规模计），主要产品均具有较强核心技术及市场竞争力；医用产品自2016年投产后增速迅猛，2018年来复合增速达107.16%，且响应行业趋势以安全类注射器/针等高附加值新品研发为主，2020年5款安全类产品均获FDA510（k）认证，奠定后续放量基础，预期随着创新驱动下高附加值产品推出、大客户合作广深度拓展以及产能释放等推进，公司主营业务持续高增长态势。

盈利预测综上，我们预计未来三年公司业绩将保持快速增长态势，2022-2024年实现营业收入为6.80/9.43/13.55亿元，分别同比增长53.8%/38.7%/43.7%，实现归母净利润分别为1.99/2.87/4.12亿元，分别同比增长52.1%/44.6%/43.3%，每股收益分别为2.11/3.06/4.38元/股，对应2022年4月7日67.02元的收盘价，PE分别为32/22/15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示中美贸易摩擦引致的出口业务风险，疫情扰动超预期风险，客户集中风险，汇率波动风险，技术人才流失风险，产品质量控制风险。