国泰君安-东风集团股份-0489.HK-销售动能持续，维持“收集”-220404

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东风汽车2021年归属于母公司的净利润同比增长5.8%至人民币113.87亿元，低于市场和我们的预期，主要由于毛利率疲软。

由于乘用车销售改善，收入同比增长4.2%至人民币1,130.08亿元，但被商用车分部抵消。

由于生产成本增加，毛利率同比下降2.0个百分点至12.6%。

由于需求复苏和疫情导致的基数较低，合资企业的应占利润同比增长24.3%至人民币118.00亿元。

今年销量将同比回升18.3%。

乘用车销量应该会出现更快的增长（同比增长22.2%），合资品牌和自主品牌在车型周期的推动下都有积极的前景。

此外，我们也应该看到更多的新能源车型。

我们将2022年至2023年的股东利润预测分别下调6.9%/4.0。

调整后，我们预计2022年至2024年股东利润将分别同比增长16.9%/11.2%/15.4%。

我们主要增加了乘用车品牌的销售，但大幅调整了商用车品牌的销售。

我们还降低了毛利率假设以反映高原材料价格。

尽管利润率面临压力，但在2022年初至今看到多个正面的迹象。

新能源汽车的投资在合资企业和自主业务方面都在加强。

其中，新能源汽车的销售组合在2021年已上升至10.2%（与2020年相比：3.1%）。

公司是汽车领域估值最低的公司之一，我们认为它非常有吸引力。

它也是汽车厂商中股息收益率/派息率最高的公司之一。

我们维持东风汽车的投资评级为“收集”，但下调目标价至6.57港元，相当于3.5倍2022年市盈率。