国泰君安-中国海洋石油-0883.HK-美国制裁带来隐藏福利，“买入”-220404

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中海油2021年盈利创历史新高，达人民币702.30亿元（同比+181.8%），得益于产量的增加，油气价格的升高及桶油成本的良好管控。

2021年运营数据大致符合预期：产量5.73亿桶油当量（同比+8.5%）；桶油成本保持在29.49美元（同比+12.6%）的较低水平。

管理层指引：2022-2024年产量目标（中值）分别为6.05/6.45/6.85亿桶油当量；到2025年，年产量达到7.30亿桶油当量。

为不影响A股上市进度，公司延迟公布2021年末期及特别股息。

我们预计末期及特别股息将位于0.48港元/股至1.29港元/股区间。

我们预测2022-2024年盈利分别为人民币1,163.07亿元，人民币922.24亿元和人民币970.69亿元。

我们对2022-2024年布油均价的假设分别为104美元，78美元和80美元。

受美国制裁的正面因素：1）“涉军企业”制裁导致了偏离基本面的低估值，但同时使中海油能提供丰厚且高于同业的股息率；2）由于中俄预计将加强能源领域合作，中国能源企业面临相对较高的美国制裁风险。

但已经受到制裁的中海油在这一方面并无过多下行担忧。

维持“买入”，上调目标价至13.50港元。

中海油的投资者可从油价升高中获益，不仅因为中海油的纯上游业务侧重，还因为中海油估值较低，使得其拥有优于同业的股息回报率。

我们13.50港元目标价较我们用折现现金流法得出的18.13港元每股估值有25.6%的折让，并分别对应4.5倍/5.6倍/5.4倍2022-2024年市盈率。