中信证券-美亚光电-002690-2021年年报点评：色选承压CBCT高增，稳健经营态势延续-220407

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公司2021年实现营收18.1亿元（同比+21.2%）、归母净利润5.1亿元（同比+16.6%），经营受到局部疫情反复的扰动和高企的原材料及海运费压制，业绩低于我们预期。

长期来看，我们看好公司在医疗影像领域的广阔拓展前景以及海外市场突破，维持“买入”评级。

▍21Q4经营扰动较大，全年业绩低于预期。

（1）营收与业绩：公司2021年实现营收18.1亿元（同比+21.2%）、归母净利润5.1亿元（同比+16.6%）。

21Q4单季度，公司实现营收4.4亿元（同比-2.1%）、归母净利润0.82亿元（同比-26.1%），主要受到局部疫情反复的扰动、20Q4收入高基数效应、产品成本与人员费用上升等因素共同影响所致。

（2）毛利率、净利率与费用情况：2021年，公司毛利率、净利率分别为51.2%、28.2%，同比-0.66pct、-1.1pcts。

公司销售、管理、研发费用分别达2.2亿、0.76亿、1.2亿元，同比+23.0%、30.4%、18.3%。

（3）现金流：公司回款情况依旧优异，2021年销售商品和劳务收到现金/营收收入指标达108.8%（同比+2.6pcts），经营活动现金净流量达到5.8亿元（同比+39.3%）。

▍色选海外业务承压，CBCT高增实现新突破。

（1）色选业务：公司2021年色选业务实现营收10.6亿元（同比+10.3%），营收占比58.3%，毛利率为46.0%（同比-2.8pcts）。

海外色选机业务受到国外疫情蔓延、原材料价格上涨和海运费高企影响较大，2021年公司国外收入3.2亿元（同比-0.51%），毛利率同比下降4.8pcts至53.2%。

2022年，公司色选海外业务或将实现恢复性增长。

（2）CBCT：2021年公司CBCT业务实现营收6.6亿元（同比+44.6%），营收占比达36.2%创历史新高，CBCT毛利率在多重压力下仍提升0.79pct至59.0%，展现了公司强大的产品力与成本管控能力。

2021年公司通过3场大型团购活动实现2177台CBCT销售，CBCT历史累计销量突破一万台。

▍经营稳扎稳打，看好长期发展前景。

（1）公司从战略角度重视医疗产业发展：公司已建立专门的公立医院销售队伍，目前在公立医院主要销售口腔CBCT和耳鼻部CT，随着未来其他高端医疗影像设备逐步落地，公司有望进一步打开公立医院销售市场；2021年，公司CBCT首次出口澳洲、非洲，并获得日本市场准入许可，公司将继续加大海外医疗营销网络布局，寻求与综合实力较强的海外代理商合作。

（2）分红：上市以来，公司累计现金分红超25亿元。

2021年，公司延续高分红政策，拟每股现金分红0.8元，现金分红共5.4亿元，股利支付率达106%，同时以资本公积金每10股转增3股，▍风险因素：局部疫情反复等因素导致下游需求及公司产品销售不及预期；色选海外市场拓展不及预期；医疗影像新品产品及推广不及预期；运费高企或海运持续紧张；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧导致产品利润率下滑；汇率大幅波动。

▍投资建议：由于局部疫情反复和原材料、运费等压制因素仍未得到明显缓解，我们下调公司2022、23年归母净利润预测至6.3亿元、7.7亿元（原预测为7.1亿、8.6亿元），新增2024年归母净利润预测9.1亿元。

考虑到公司CBCT业务快速放量，营收占比持续提升，估值体系向医疗器械类公司切换，迈瑞医疗、通策医疗、奕瑞科技Wind一致预期2022年PE估值分别为36倍、46倍、41倍，均值为41倍，我们给予公司2022年40倍PE估值，对应目标价为37元。

维持“买入”评级。