国泰君安-蒙牛乳业-2319.HK-2021年业绩符合预期，重申“买入”-220407

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　　2021年业绩符合我们的预期。蒙牛的收入同比上升15.9%至人民币881.41亿元，较我们此前的预测值低1.5%。毛利率同比下滑0.9个百分点至36.7%，主要因为高企的原奶价格抵消了由产品结构改善与平均销售单价提升所带来的正面影响。得益于卓有成效的供应链管理及RTM通路精耕，分销及管理费用率同比改善1.8个百分点至30.6%。2021年股东净利同比上升42.6%至人民币50.26亿元，较我们此前的预测值低5.0%。
　　由于中国经济增速放缓，加上严厉的防疫措施，投资者担忧2022年业务前景相对不明朗。我们估计，随着经济活动与消费者情绪逐步回归，2022年下半年国内的食品饮料市场规模将有望走出暂时性衰退的阴霾。我们坚信，得益于需求驱动的内生成长，加上或有的M&A并表，公司将于2025年实现其“再创一个新蒙牛”的五年战略目标。
　　预计蒙牛的核心经营利润将在2021-2024年期间录得22.6%的年均复合增长率。尽管短期仍面临宏观逆风，但我们认为，蒙牛护城河牢固的大市值成长型风格以及较佳的ESG表现，使其对于有关投资者保持着相当的吸引力。维持“买入”。我们的新目标价为54.80港元，对应30.5倍/ 25.0倍/ 20.8倍的2022-2024年市盈率。