天风证券-房地产行业点评：此轮地产信用风险的解题思路-211205

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事件：2021年12月3日晚，央行、证监会就恒大集团风险事件答记者问表示：1恒大集团风险属于个案风险，境外美元债相关问题的处理有清晰的法律规定和程序；2证监会将继续保持市场融资功能的有效发挥，支持房地产企业合理正常融资；3银监会重点满足首套房、改善性住房按揭需求，合理发放房地产开发贷款、并购贷款，加大保障性租赁住房支持力度；4证监会还支持优质房地产企业发行债券，资金可用于出险企业项目的兼并收购。

探索推动不动产投资信托基金（REITS）支持保障性住房等租赁住房行业健康发展。

延续市场化、法制化出清我们在年度策略《破与立，旧与新，分与合》中明确提出此轮信用风险的解决路径“向右转通过市场化、法制化的手段处理危机房企的信用问题，同时通过合理的债务重组、并购支持（资产处置）、再融资政策等控制好市场出清节奏，扭转部分房企盲目顺周期加杠杆的激进预期，建立真正、规范、健康发展的长效机制”。

此次监管层表态继续敦促境外发债企业市场化、法制化的债务处理原则，我们认为行业政策有望在不出系统性风险的底线思维之上继续支持行业良性出清。

强化行业内生消化能力，左侧收并购逻辑逐渐兑现监管层表态合理发放并购贷款，同时第一财经报道证监会支持优质房企发债收并购出险企业。

我们认为行业收并购既能提升出险房企的偿债能力，同时也能妥善安置这部分资产的后续建设和交付，有望成为化解此轮信用风险的主要路径。

近期保利发展、招商蛇口等优质房企公开市场融资顺畅，我们在年度策略提出的左侧收并购逻辑逐渐兑现，头部房企和央企有望继续受益于再融资的定向宽松。

按揭支持缓解销售负反馈情绪三季度以来行业需求侧观望和担忧情绪渐浓，百强房企销售金额加速回落，一方面回款放缓加剧资金链压力，另一方面引发市场对明年行业基本面调整传导至产业链和财政层面的担忧。

我们认为此轮信用风险向销售预期的传导确实有可能导致行业景气度失速的风险，而“重点满足首套房、改善性住房按揭需求”的表述有望通过信贷政策的合理调整缓解当前销售层面的负反馈预期，预防行业基本面短期波动过大，同时避免其他需求政策调整（如限购限贷）导致市场预期过度反应。

保障性租赁住房对冲投资下行我们在年度策略中提出当前政策对保障性租赁住房的重点支持，并且认为“保障性租赁住房未来或以地方国资力量为主，以类基建的模式推进扩张”。

此次监管层再次提出加大保障性租赁住房支持力度，以及REITs支持。

我们认为保障性租赁住房作为租赁市场建设的新方向，既能发挥需求分流的长效作用，也有望在REITs等创新金融工具的支持下实现规模发展，更为重要的是对冲明年房地产开发投资的潜在下行。

把握左侧收并购和右侧集中度提升投资建议：此轮监管层表态确立了市场化的出清节奏，引导行业中长期走向更为规范的平稳健康发展期，同时需求侧按揭支持缓解销售悲观预期，供给侧保障性租赁住房对冲潜在的开发投资下行，避免行业短期基本面波动过大。

未来行业beta取决于行业结构调整、产能出清节奏和政策托底力度；alpha在于收并购对重点房企资产负债表和利润率的修复、逆周期加杠杆的精准度、围绕住房场景价值的长期挖掘。

持续推荐：1）优质龙头：金地集团、保利发展、融创中国、万科A、龙湖集团、招商蛇口；2）优质成长：金科股份、新城控股、中南建设、旭辉控股集团；3）优质物管：碧桂园服务、新城悦服务、绿城服务、招商积余、保利物业。

风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动。