浙商证券-雅迪控股-1585.HK-跟踪报告：寻找对抗周期的α，期待电动两轮车龙头实现双击-220405

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报告导读雅迪控股21年成绩亮眼，收入&利润yoy39.17%&43.04%，22年期待产品结构优化继续驱动量价双双保持两位数增长；控股股东窗口期后连续5日增持超7,000万港币，产业率先彰显强烈信心。

当前估值对应22年15.9X市盈率。

投资要点21年成绩亮眼、量价齐升，盈利能力强化雅迪21年全年销售达1,386.28万台，yoy28.32%；ASP1,441元，较20年提升98.86元；单车毛利295.86元，较20年提升11.39元（yoy4.01%）；单车净利98.79元，较20年提升10.17元（yoy11.48%），单车盈利能力显著增强。

21H1/21H2利润率逐步环比提升，盈利能力持续强化。

20H2受上游原材料涨价影响，公司毛利率有所降低，公司通过提升成本控制能力和持续优化产品结构，21H1/21H2毛利率逐步提升至14.91%/15.46%，费用端公司加大研发投入强化竞争壁垒，但同时从所得税上争取优惠政策支持，净利率逐步提升至4.76%/5.35%。

综合看盈利能力，21年公司ROE33.75%，同比提升5.37pct，其中净利润率从4.95%上升至5.08%、总资产周转率从1.45上升至1.52，权益乘数从3.97上升至4.37。

22年国内市场、国外双轮驱动，产品结构优化驱动量价双升（1）国内市场，产品结构持续优化。

自20H2推出冠能系列以来销量占比持续提升，21年冠能系列占比超30%，证明雅迪中高端产品以及所搭载的石墨烯电池在消费端备受认可。

2022年3月雅迪推出“双倍质保”车型，整车40多个部件质保升级，充分表明对自身产品力和售后服务的信心。

预计22年公司会持续优化迭代冠能系列、同时逐步推广城市高端出行VFLY系列，国内市场产品结构望持续优化。

（2）海外市场电气化进程加速，对高端车型需求旺盛。

受益于欧美电动两轮车补贴政策、印度&东南亚禁摩+补贴政策加码以及低碳理念盛行，海外电气化进程加速。

基于欧美市场对高端电踏车需求旺盛、印度+东南亚市场受摩托车文化影响对电摩有较大需求，海外市场将对高端车型需求旺盛。

2022年2月25日，雅迪获得了2022年ESG汽机车行业与亚太区最高评级奖章，为能够同时获得“区域(亚太)最高评级”和“行业最高评级”两项称号的六家中国大陆企业之一（也是汽机车唯一一家）；2022年3月，还收获了诺贝尔物理学奖获得者、“石墨烯之父”安德烈·海姆对TTFAR石墨烯电池的高度评价，被称为“石墨烯技术的先驱者和全球领导者之一”。

我们认为，这表明公司产品力在全球具备较高竞争力，有望通过拓展海外市场，进一步优化整体产品结构。

控股股东近期持续增持，彰显对“更高端的电动车”信心2022年3月28日年报披露，控股股东在窗口期后连续5日累计增持超600万股/7,000万港币，在高持股比例下的连续增持（控股股东持股超60%），充分表明产业资本对自身价值的认可与对企业未来发展的信心。

盈利预测及估值：高质量增长驱动双击，提供对抗周期的α公司为两轮车赛道品牌龙头，预计2022-2024年公司营收354.22/427.41/513.82亿元，同增31.25%/20.66%/20.22%，归母净利润19.77/26.29/35.65亿元，同增44.36%/33.00%/35.56%，当前市值对应市盈率为15.92/11.97/8.83X。

公司将在以下三方面共同驱动下保持高质量增长，（1）新国标提竞争门槛、扩市场总量，（2）产品结构持续优化、显龙头风采，（3）海外“电气化”确定，开蓝海市场。

我们认为雅迪控股作为两轮车品牌龙头，高质量增长将驱动公司动态市盈率修复至20X以上，同时在目前疫情防控攻坚环境下，公司与其所处子行业也是难得的能提供投资α的领域，继续强调“买入”评级。

催化剂：原材料价格下降、智能化需求超预期。

风险提示：下游产品需求不及预期；海外市场开拓不及预期。