天风证券-华旺科技-605377-产能释放突破产能瓶颈，欧洲市场和木浆贸易强化盈利弹性-220405

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中高端装饰原纸龙头企业，可印刷装饰原纸为核心产品。

2021H1可印刷装饰原纸、素色装饰原纸和木浆贸易分别实现营收9.65亿元、0.93亿元和2.59亿元，营收占比分别为72.61%、7.01%和19.47%。

此外，2013-2021年公司归母净利润CAGR48%，盈利能力稳步提高，21年归母净利润4.5亿元，同增73%，主要因为马鞍山工厂产能释放，产能利用率、产销率高位运行，产品结构优化，定制化生产比例提升等因素。

中国装饰原纸行业量价驱动增长，CR4高达74%，国产化率逐步提升，国际竞争力增强。

从行业总量来看：2020年中国装饰原纸行业市场规模114.8亿元，销量111.3万吨，同比增长2.58%；单价1.03万元/吨，同比增长1.74%。

此外，2017年中国装饰原纸销量约为全球的53.9%，中国通过引进国外先进生产技术和管理经验，产品品质日益优化，国产化率逐步提升；从行业结构来看：装饰原纸行业CR474%，齐峰新材、华旺科技、仙鹤股份和鲁南新材等凭借强生产能力、产品高稳定性和丰富销售渠道占据主要市场份额；多因素支撑装饰原纸需求增长：21世纪后中国建筑业发展推动家具、地板与木门制造业崛起，存量房改造，木材短缺，胶合板制造工艺与压板技术改进，均是人造板基材及其贴面材料需求不断提升的因素。

产能释放突破产能瓶颈，欧洲市场和木浆贸易强化盈利弹性。

产能：公司目前拥有杭州和马鞍山两大生产基地，6条全球先进的装饰原纸产线，截至2021年，高端装饰原纸产能22万吨/年，市占率超过20%；马鞍山“12万吨/年装饰原纸生产线新建项目”第二条5万吨/年装饰原纸生产线预计2022年初投产，此外，马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”也将加快推进；产品高稳定性、优秀成本控制能力、深耕中高端定制化装饰原纸，助力欧洲市场开拓：1.产品高稳定性源于全球先进的生产设备、较高的研发投入及优质原材料；2.优秀的成本控制能力源于科学排产管理、规模优势及工艺技术优势；3.深耕中高端定制化装饰原纸，助力欧洲市场开拓。

公司产品远销欧洲、中东、东南亚等国家，是国内少数能够与欧美装饰原纸企业直接开展国际竞争的公司之一，2020年公司外销业务占比约11%，预计未来该占比将逐步提升。

盈利预测与估值：公司产品具备高稳定性，中高端装饰原纸渗透率有望提升，国外市场拓展空间巨大，随着产能逐步释放，公司成长空间较大。

预计21-23年归母净利润分别为4.5/5.0/6.1亿元，同比增长73%/12%/20%，给予22年14倍PE估值，目标价21.07元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：主要原材料价格波动风险；木浆依赖进口且供应商较为集中的风险；市场需求波动风险。