华西证券-农夫山泉-9633.HK-2021顺势而为，2022逆风成长-220402

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事件概述农夫山泉发布2021年业绩，实现收入297亿元，同比+29.8%；归母净利润71.6亿元，同比+35.7%。

其中，2H21收入145亿元，同比+28.1%；归母净利润31.5亿元，同比+30.5%。

分析判断:追随行业恢复增长2021年农夫山泉公司恢复增长，这与饮料行业整体变化一致。

2020年疫情冲击饮料部分消费场景，南方多地洪涝灾害也影响到配送，2021年外部环境状况改善，饮料行业整体同比增速由2020年-7.7%回升至2021年+12%。

公司增速由同比-4.8%回升至+29.8%。

2022年农夫重要销售市场华东疫情反复，预计仍会对短期销售产生压力，但饮料消费旺季尚未来临，全年任务仍有追回空间。

产品创新加快2022年公司顺势而为，加快了产品创新，几项产品创新在我们看来对于公司未来几年的发展都较为重要。

分业务来看：1）包装饮用水业务2021年收入171亿元，同比+22.1%，重要动作是入局“3元水”，4月上市的“长白雪”在产品包装设计、品牌宣传等方面令人印象深刻，不同于高端但小众、更多作为形象产品的玻璃瓶装矿泉水，3元水的布局显示公司推动大众价位段产品升级的战略。

从竞争角度看，将进一步彰显农夫山泉在水源地资源、产品美学设计、消费者心智营销等方面的优势。

武夷山泡茶水也属于此。

2）茶饮料业务2021年收入45.8亿元，同比+48.3%，处于较为明显的增速加快趋势中。

近几年饮料健康化风劲，0蔗糖、无糖产品热销，东方树叶这款上市已十周年的无糖茶饮被带入风口，公司也积极应对，首次为东方树叶更新了3款新口味，我们判断为茶饮业务2021年收入贡献较多增量。

茶π于2016年推出，在洞察和营销年轻人群体方面一直游刃有余、表现出众，2021年继续通过换装营销、音乐主题营销保持产品生命力。

2021年9月上市打奶茶，从产品品质切入，市场反馈不错。

我们认为农夫在茶饮领域有天时（健康风潮）有地利（销售渠道下沉空间）有人和（茶+饮料双引擎思路下运作越发娴熟），有望延续较快增长趋势。

3）功能饮料产品2021年收入36.95亿元，同比+32.4%，尚未回到2019年收入水平。

尖叫自2003年底上市至今，是一款长线产品，此前主要是口味更新，2021年推出“等渗”系列，往专业化、细分化方向发展。

新品需要一定时间消费者教育，预计将带来增量，但不是快速增长。

4）果汁饮料产品2021年收入26.1亿元，同比+32.2%，NFC产品驱动增长，果汁品类产品品质升级是主方向。

其他产品2021年收入17.5亿元，同比+66%，增长来自苏打水和苏打气泡水，含气饮料方向整体仍处在尝试阶段。

面临原材料价格上涨压力2021年净利率24.1%，同比+1pct，2H21同比+0.4pct。

2H21毛利率同比-0.3pct、销售费用率同比+0.5pct、管理费用率同比+2pcts，净利率提升主要因其他费用的下降。

成本占比30%+的PET价格上涨是成本管控面临的主要挑战，PET市场价格自2020年11月5250元/吨左右底部上涨，2021年平均价格7370元/吨(年均YoY+20%)，2022年3月底价格在8850元/吨(YoY+15%)。

公司在2021年锁定了一部分成本，2022年按当前原材料市场价格面临成本压力。

管理费用率提升源于2021年12月实施的股权激励。

整体来看预计2022年利润率同比下降。

投资建议2021年饮料行业复苏，农夫山泉恢复销售增长，并实现强劲盈利水平。

展望2022年，尽管疫情反复，我们仍然对公司收入增长抱有信心，源于公司在2021年上市多款重磅新品。

由于PET价格上涨，预计成本端将面临压力。

我们预测2022-24年收入344/407/468亿元，归母净利润73/90/103亿元，EPS0.65/0.8/0.92元。

对应2022/4/1收盘价港币43.6元2022-24年P/E分别为55/44/39倍（港币汇率0.81），给予增持评级。

风险提示疫情扩大影响销量，原材料价格大幅上涨，新品销售不及预期，食品安全风险。