国盛证券-农夫山泉-9633.HK-业绩超预期，双轮驱动稳健增长-220402

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全年业绩超预期，分红率达70.7%。

公司2021年实现营收297.0亿元，同比增长29.8%，全年实现归母净利润71.6亿元，同比增长35.7%，超预期。

2021H2实现营收145.2亿元，同比增长28.1%，实现归母净利润31.5亿元，同比增长30.5%。

公司现金流健康，在手现金达148亿元。

董事会宣布派发每股股息0.45元，分红率达70.7%。

包装水：下半年稳健增长，3元水产品推广初见成效。

2021年包装饮用水实现营收170.6亿元，同比增长22.1%，2021H2实现营收81.4亿元，同比增长18.6%，市占率稳定提升。

小包装水方面，公司下半年推广3元矿泉水长白雪，渠道反馈较好，有助品牌定位提升。

中大包装水方面，公司加强水质宣传，拓展更多饮用场景，例如推出武夷山泡茶水，同时加强线下渠道覆盖渗透。

我们预计小包装水短期或受疫情反复影响，但居家增多或将促进中大包装水销量，2022年包装水整体有望保持双位数增长。

饮料业务：茶饮料增长强劲，持续深耕健康饮品赛道。

公司2021年茶饮料/功能饮料/果汁饮料实现营收45.8/37.0/26.1亿元，同比增长48.3%/32.3%/32.2%，2021H2同比增长61.1%/25.8%/34.2%。

茶饮料增长强劲，主要由于：1）东方树叶发力无糖茶赛道，推出“玄米茶”及“青柑普洱”两款新品，同时扩大铺货区域；3）打奶茶包装更新，突出冬季暖饮场景；3）茶π针对z世代精准营销，推动渠道下沉。

功能饮料、果汁饮料销量均已通过推出新口味及新包装快速恢复，其他饮品2021年营收17.5亿，同比增66.0%，主要由新品苏打水、TOT气泡水、炭仍杯咖贡献。

我们预计健康饮品赛道扩容、新品有序推出及成熟的营销渠道打法将驱动饮料业务22年保持双位数增长。

毛利率整体稳定，成本持续上涨或使22年盈利承压。

2021年公司毛利率为59.5%，同增0.5pct，2021H2毛利率为58.0%，环比下行2.9pct，主要由于原材料上涨影响。

公司2021年销售/管理/财务费用率为24.4%/5.9%/0.18%，2021H2，销售/管理费用率为25.3%/7.5%，同比增长0.5/2pct。

公司2021年归母净利润率提升1pct至24.1%，2022年受PET/白砂糖价格持续上涨影响，利润率或将承压，但基于公司优秀的创新能力、强大的营销及管理能力，预计长期能保持行业领先水平。

投资建议：我们预测公司2022-2024收入为342/404/468亿元，归母净利润为72/90/108亿元，同比增长0.3%/25.6%/20.0%。

我们看好饮用水行业、健康饮品的广阔空间及公司作为行业龙头未来的成长性，维持“买入”评级。

风险提示：终端动销恢复低于预期风险、新品推广不及预期风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等。