民生证券-贝特瑞-835185-2021年年报点评：负极龙头业绩符合预期，硅基+高镍打造新成长极-220402

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21年业绩稳步增长，规模扩张。

2022年3月30日，公司发布2021年年报，全年实现营收104.91亿元，同比增长135.7%，实现归母净利润14.41亿元，同比增长191.4%，扣非后归母净利润11.20亿元，同比增长238.2%，业绩位于此前业绩预告范围内。

21年公司毛利率为25.0%，同降3.5pct，净利率为13.7%，同增2.5pct。

期末合同负债61.2亿元，同增25.5倍，存货22.41亿元，同增89%，主要系大客户预定产能，预收部分货款，公司备货。

21Q4表现优秀。

营收和净利：公司2021Q4营收36.40亿元,同增107.26%，环增37.68%，归母净利润为3.51亿元，同增149.76%，环减2.53%，扣非后归母净利润为2.93亿元，同增155.65%，环减3.98%。

毛利率：2021Q4毛利率为20.66%，同减5.97pct，环减5.36pct。

费用率：公司2021Q4期间费用率为11.18%，同比-2.88pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为-2.46%、6.25%、5.70%、1.69%，同比变动-5.41%、2.81%、0.55%和-0.83%，管理费用变动主要系股权激励摊销期间费用率为11.8%，同比下降3.6pct。

净利率：2021Q4净利率为8.95%，同增1.12pct，环减4.69pct。

负极产能不断扩张，硅基负极带来新增量。

公司负极业务由天然石墨、人造石墨、硅基三类组成，21年公司负极材料销量16.62万吨，全球市占率达19%，实现营收64.59亿元，同增104.96%，毛利率31.35%，同比降低3.7pct，受产品均价下降影响。

公司21年产能14.47万吨，年末在建产能26万吨，我们预计公司22年有效产能超30万吨。

天然石墨方面，公司深耕天然石墨，拥有鸡西高品位鳞片石墨矿，出货量国内居首，受益于天然石墨掺杂的行业趋势；人造石墨方面，公司产能扩张，石墨化自供率上升；硅基方面，22年2月，公司公告拟在深圳市建设年产4万吨硅基负极材料项目，预计23年底形成1.5万吨产能，28年4万吨全面达产，公司目前拥有产能3000吨，产品通过松下供给特斯拉圆柱电池，将受益于4680中硅基负极添加比例的提升。

聚焦高镍，正极材料打造第二增长曲线。

公司21年正极材料销量3.16万吨，实现营收36.51亿元，毛利率19.98%，其中三元材料销量1.83万吨，营收31.16亿元，磷酸铁锂销量1.32万吨，营收5.46亿元。

公司正极材料21年产能3.38万吨，年末在建产能5万吨，随公司将LFP业务剥离，22年正极材料基本为高镍三元，盈利能力将进一步提升，我们预计22年高镍权益产能可达4-5万吨。

投资建议：我们预计公司22-24年实现归母净利润24.12、34.34、46.62亿元，同比增速为67.4%、42.3%、35.8%，当前股价对应PE分别为21、14、11倍，考考虑公司产能快速扩张，硅基负极与高镍正极带来新增量，维持“推荐”评级。

风险提示：新能源车销量不及预期；原材料价格波动超预期；产能扩张不及预期。