西部证券-中青旅-600138-2021年报点评：疫情反复下业绩承压，静待景区客流恢复-220402

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事件：公司发布2021年年报，全年实现营收86.35亿元/YoY+20.76%，归母净利润0.21亿元/YoY+109.15%，扣非归母净亏损1.15亿元/YoY+71.00%；单Q4来看，公司实现营收24.05亿元/YoY-3.95%，归母净亏损0.16亿元/YoY+84.62%。

乌镇景区客流恢复较慢，周边游崛起拉动古北水镇客流。

乌镇景区在长三角地区疫情多次反复等不利因素影响下，不断推进产品升级，全年共接待游客368.73万人次/YoY+22.10%，恢复至2019年40%水平；实现营收17.58亿元/YoY+121.25%，净利润0.58亿元/YoY-57.03%；若剔除政府补贴及房产业务影响，景区经营收入同比增长13.65%，净利润较2020年减亏5975万元。

古北水镇紧抓疫后周边游市场恢复的契机，全年共接待游客152.01万人次/YoY+30.43%，恢复至2019年64%水平；实现营收7.68亿元/YoY+34.32%，净利润0.55亿元，较2020年扭亏为盈；此外，濮院景区预计将于2022年开业，地理位置临近乌镇，或将形成资源联动。

毛利率略有下降，精细化成本管控效果显著。

2021年公司毛利率为18.50%/-0.94pct，其中IT产品销售与技术服务/整合营销服务/景区经营/旅游产品服务/酒店业务毛利率同比分别-1.18pct/+2.48pct/-0.99pct/+8.33pct/+0.75pct。

费用端，2021年公司期间费用率为19.45%/-3.72pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率同比-2.79pct/-1.24pct/+0.31pct，公司精细化成本管控效果较为明显。

投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.80/4.67/5.81亿元，EPS分别为0.25/0.65/0.80元，最新股价对应PE分别为51/20/16倍，维持公司“买入”评级。

风险提示：疫情管控措施超预期，自然灾害风险，客流恢复不及预期。