中信证券-华润置地-1109.HK-2021年年报点评：更好的发展环境，坚定的发展决心-220401

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2022年行业拿地内卷竞争可能告一段落，公司有望新增优质土地储备。

公司销售聚焦一二线，去化确定性强，货值颇丰。

公司持有资产组合不断扩大，租金完全覆盖利息和股息，资产负债表强劲。

▍业绩表现符合预期。

2021年公司实现营业收入2,121亿元，同比提升18.1%，净利润324亿元，同比上涨8.7%，核心净利润266亿元，同比提升10.2%，实现全年每股股息1.692港元，同比增长14.3%。

▍存量土储优异，拿地内卷竞争告一段落。

公司年内新增土储面积1,439万平方米（权益比77%），截至2021年末，公司总土储6,873万平方米，其中开发销售型业务土储5,778万平方米，一二线城市占比维持70%，土储优质；投资物业土储面积1,095万平方米，一二线城市占比提升至85%。

尤其值得注意的是，2021年四季度后，有能力进入市场拿地的全国性企业大幅减少，土地市场明显降温。

目标一二线城市，纷纷推出一些质素优良、盈利前景好的土地。

而一些地方企业虽然尚活跃，又普遍不具备公司品质产品线。

我们相信，自2021年四季度到2022年上半年公司新增土地储备，有望较之存量再上台阶（尽管这不一定表现为结算利润率大幅上升，而可能表现为在限价区域去化快）。

▍开发业务进一步提效，销售有望稳健增长。

2021年公司实现合约销售额3,158亿元，同比增长10.8%，签约面积1760万平方米，同比增长23.7%，权益比提升3个百分点至68%。

行业普遍面临盈利能力下降的威胁，公司的开发业务毛利率也可能在未来从当前的近24%下降到20%一线。

但我们认为，公司凭借精细化管理运营、一定的品牌溢价，仍能维持业内较高的开发毛利率。

2022年公司可售货值5,278亿元，且大多数位于核心城市。

我们认为，2022年核心城市去化速度将呈现前低后高的趋势，公司有望取得明显超越行业，约20%左右的销售增长。

▍租金完全覆盖股息和利息，资产负债表强劲。

2021年公司经营性不动产业务收益按年大增36%到174亿元，完全覆盖公司股息和利息，也成为唯一租金能覆盖股息和利息的中国内地地产企业。

公司净负债率降至30%，境内外债券投资级评级稳定可靠，各类融资渠道十分通畅。

▍运营能力持续积累，资产组合不断扩张。

2021年公司购物中心板块同店租金同比增长33%，经营利润率则提高到55%。

即便考虑2022年局部散发的疫情影响，我们相信，凭借很强的运营能力，公司仍能实现商场租金的全年同店同比正增长。

2021年公司写字楼租金收入则达到19亿元，酒店达到16亿元，资产组合不断扩大。

▍风险因素：疫情持续时间超预期、范围超预期，对购物中心经营可能带来的冲击。

部分城市旧改规则可能生变，可能对公司部分旧改项目进度带来不确定性。

▍投资建议：我们认为，公司在2022年迎来更好的发展环境，即拓展优质土储更为可能。

公司稳健进取的经营模型，确实也意味着公司可能享受高于同业的盈利水平和超过同业的去化速度。

我们给予公司2022/2023/2024年核心EPS预测为4.14/4.53/4.93元/股（原2022/23年核心EPS预测为4.41/4.97元/股），参考行业可比公司平均估值，维持公司2022年10倍PE的目标估值，对应51.2港元/股的目标价，维持“买入”的投资评级。