德邦证券-美亚光电-002690-疫情影响下CBCT销售仍具韧性，股权激励彰显长期增长信心-220401

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3月30日，公司发布2021年年度报告，全年实现收入18.13亿元，同比+21%，实现归母净利润5.11亿元，同比+17%，现金分红5.4亿元；CBCT销售快速增长，收入增长符合预期。

21年公司收入快速增长，符合我们此前报告的预期。

分业务来看，公司色选机/医疗设备CBCT/X光工业检测设备分别实现收入10.56/6.57/0.76亿元，分别同比+10%/45%/14%。

CBCT销售快速增长受益疫情修复，公司年内开展3次大型线上团购活动，累计实现2177台CBCT销售，历年累计销量突破1万台，公立医院市场拓展取得积极进展，进入解放军南部战区总院、西安交大口腔医院等众多公立医院供应链，我们测算国内CBCT渗透率不足30%，未来仍有较大的提升空间。

21年公司产品首次出口澳洲、非洲，并获得日本市场准入许可，全球份额亦有较大提升潜力；疫情、海运等不利因素致色选机毛利率有所下滑，盈利情况略低于预期。

21年公司实现整体毛利率51.15%，净利率28.18%，同比-0.66和-1.10pct。

分业务来看，色选机业务毛利率同比-2.75pct至45.95%是整体毛利率略有下滑的主要原因，我们分析可能系疫情下公司改变销售策略以及海运成本提升的影响，公司海外销售毛利率由58.03%下降到53.24%。

CBCT维持59%的高毛利，同比略增0.79pct，收入占比由去年的30%提升到36%。

费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.18、+0.29和-0.93pct，三费基本保持平稳，研发费用同比+18%，维持较高水平，投资收益有所下降，主要系银行理财收益减少；投资建议。

我们测算国内CBCT渗透率不足30%，未来仍有较大的提升空间。

基于公司当前盈利能力情况，略微下调公司22~23年盈利预测并新增24年盈利预测，预计2022~2024年公司归母净利润分别为6.4、7.7和9.0亿，对应当前股价下的PE分别为29、24和20倍，22年的估值水平位于近10年较低区间。

谨慎原则下盈利预测中暂不考虑公司新业务增量，但远期公司移动CT、手术导航等新品拓展值得期待，维持“增持”评级；风险提示：1、齿科行业政策监管趋严；2、全球疫情反复；3、行业竞争格局超预期恶化。