国盛证券-朝云集团-06601.HK-多品牌全渠道持续推进，宠物业务蓄势待发-220331

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疫情承压下营收稳步增长，现金储备充裕。

公司2021年实现营收约17.69亿元（yoy+3.94%），剔除与疫情相关产品收入同增9.7%，归母净利约0.92亿元（yoy-57.93%），经调整净利润1.04亿元（yoy-60.34%）。

公司全年毛利率同增0.88pcts至44.51%，主要系线上自营商店收入同增41.1%带动占比增加，销售费率同增7.9pcts至29.75%，管理费率同升5.15pcts至10.12%，主要系行政人员数量增加；整体经调整净利率同降9.51pcts至5.86%。

存货同降5.38%至3.4亿元，应收周转天数同降4.5天至8.8天。

截止2021年底，现金及等价物和定期存款达26.68亿元。

公司拟以总股本为基每10股派发0.68港元，合计总派息0.91亿港元。

家居护理业务稳步增长，宠物业务翻倍高增。

分业务来看，2021年实现：1）家居护理（西兰/超威/贝贝健/威王）：收入16.08亿元（yoy+3.1%），毛利率同降0.05pcts至43.9%，主要系疫情以来原材料成本持续上升，其中，杀虫驱蚊收入11.14亿元（yoy+11.8%），毛利率同增2.2pcts至41.4%，主要系产品升级推新及全渠道销售渗透；家居清洁收入4.37亿元（yoy-12.7%），除消杀产品外的收入为4.04亿元（yoy+3.1%），毛利率同降4.3pcts至48.9%；空气护理收入0.57亿元（yoy-9.8%）；2）个人护理（润之素）：收入1.01亿元（yoy-7.0%），主要系20年疫情期间洗手液需求激增导致基数较高及公司未参与短期价格战，毛利率同增14.2pcts至48.1%，主要系优化产品结构及市场投入；3）宠物产品（倔强的尾巴/德是）：收入0.53亿元（yoy+138.9%），毛利率同增3.5pcts至58.0%，成功打造宠物除菌产品和猫砂的爆品系列，并推出高毛利率纯鲜肉食品线。

期内公司对全国最大的主粮生产商山东帅克进行战略投资0.67亿元以布局供应链，线上与线下渠道持续推进，并拓展代工业务。

线上高增布局+线下拓展下沉，全渠道战略稳步推进。

2021年，公司稳步执行全渠道战略，线上自营保持高增并布局抖音/快手/社群零售/到家等新渠道，线下渠道持续下沉拓展，打造消杀/家居等品类门店。

分渠道收入来看：1）线上渠道：收入4.27亿元（yoy+45.0%），营收占比增至24.1%，毛利率同增0.2pcts至51.8%，其中自营线上商店2.60亿元（yoy+41.08%），毛利率同增6.4pcts至60%，线上分销商1.29亿元（yoy+17.0%），新布局社区电商平台收入达0.38亿元；2）线下渠道：线下分销商收入10.64亿元（yoy+1.8%），毛利率同增0.4pcts至42.4%；零售渠道（立白渠道）收入2.7亿元（yoy-24.5%），主要系传统零售业态下滑及公司不参与家居清洁市场短期价格战；企业及团体客户渠道收入648万元（yoy+90.5%），海外销售渠道收入109万元（yoy+124.8%）。

未来有望通过在线上自营渠道推出差异化组合装产品以提升客单及毛利水平，线下持续打造百万分销门店并加强形象店建设及社区营销。

投资建议：公司作为家居护理细分龙头，持续推进多品牌多品类全渠道发展战略，大力发展宠物业务定位中高端宠物食品/用品市场并有望拓展保健品/智能用品赛道，渠道布局兼具线上高增平台及线下下沉拓展。

基于年报表现，我们调整预测公司2022-2024年收入分别为20.00/22.65/25.77亿元，分别同增13.1%/13.3%/13.8%，归母净利润1.99/2.37/2.70亿元，分别同增115.7%/19.5%/13.9%。

目前市值35.2亿元港币，对应2022年14倍PE，下调为“增持”评级。

风险提示：线下疫情反复；行业竞争加剧；原材料价格上行；产品升级推广不及预期。