华西证券-中航产融-600705-年报点评：产融结合，服务航空产业链-220331

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事件概述2021年，中航产融实现营业总收入190.84亿元，利润74.90亿元，归母净利润44.71亿元，同比分别增长4.05%、9.68%和36.56%；ROE10.17%，较上年同期的9.92%，提高0.25个百分点。

期间，经营活动产生的净现金流452.12亿元，yoy+350.57%。

截至2021年末，中航产融总资产4569.31亿元、净资产415.78亿元，同比分别增加20.37%和4.33%，杠杆率10.99倍。

分析判断:经历了2018-2019年营收的快速扩张之后，2020-2021年，中航产融的营收稳步增长且实现相应的利润增长。

随着公司在新能源、供应链金融和军民融合产业投资方向的战略布局，证券、信托、股权投资的业务规模有望获得进一步增长。

考虑到疫情对于经济复苏、租赁和信托行业的短期影响，以及公司成本管理的努力，我们微调2022E/2023E营业总收入212.89/223.53亿元的预测至202.94/213.09亿元，并增加2024年预测为223.74亿元；上调2022/2023年归母净利润39.69/41.66亿元的预测至45.23/45.48亿元，并增加2024年预测为46.42亿元，对应EPS分别为0.51元/股、0.51元/股、0.52元/股。

以2022年3月31日4.14元/股收盘价计算，PE分别为8.16/8.12/7.96倍，维持公司“增持”评级。

产融开局之年，净利润近45亿截至2021年末，中航产融及子公司合计持有中航证券100%、中航期货89.04%、中航国际租赁98.13%、中航信托84.42%、中航财务28.16%的股份。

2021年度，中航产融营业收入190.84亿元：租赁和信托分别贡献营收54%和21%，证券业务贡献约12%，财务公司业务贡献约11%。

围绕航空产业链，提升产业金融服务水平公司第一大股东为航空工业集团，集团及下属单位合计持有公司47.05%的股份。

作为航空工业集团旗下唯一的产融结合平台，公司大力发展综合金融服务、航空产业投资和新兴产业投资，创新打造“产、投、融”协同模式。

截至2021年12月31日，公司总股本89.20亿股，其中大股东航空工业集团持有公司39.45%的股份，集团及下属单位合计持有公司47.05%的股份。

投资建议A股上市的几家可比金控公司的平均PB（2021年三季度末）1.27倍，中航产融有一定的估值修复空间。

可比公司平均2021年PE约37.37倍，剔除最大值和负值之后的均值为22.83倍。

考虑到中航产融背靠航空工业，在军民融合大背景下，产融协同优势明显，考虑到2022年公司在成本管理方面的努力，给予2021年PE9-9.5x，目标价从4.1-4.5元区间上调至4.5-4.75元区间水平。

综上，我们估计中航产融的合理静态市值在402-425亿元。

风险提示中航产业投资方向的业务开展或项目利润率不达预期；公司的金融子板块受流动性影响；股、债市场波动幅度增大；信托等金融子公司的业务开展受监管影响；市场行情下跌或使公司投资业绩下行等。