华西证券-亚玛顿-002623-销量高增但价格下滑，关注原片资产注入-220329

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事件概述。

公司发布2021年报。

2021年，公司实现收入20.32亿元，同比+12.7%，归母净利润5400万元，同比-60.80%；对应Q4收入6.19亿元，同比-4.65%，归母净利润1352万元，同比-79.47%。

光伏玻璃销量大幅增长，价格承压毛利率缩窄。

公司业绩略低于此前发布的业绩指引下限。

由于母公司亚玛顿科技集团原片产能增长，2021年公司光伏玻璃销量实现较快增长。

根据年报披露，2021年公司光伏玻璃销量7210万平米，同比增长36.6%，公司原片供应趋于稳定；2021年公司光伏玻璃成本同比下降2元/平米左右，售价同比下降5元/平米至24元/平米左右，使得光伏玻璃业务毛利率缩窄7.2个百分点至8.4%，是公司业绩下滑的主要因素。

电子玻璃销量增长较快，非核心业务继续剥离。

2021年公司导光板等电子玻璃产品市长拓展良好。

根据年报数据，2021年公司电子玻璃销量12.3万平米，同比+94.31%，单价同比提升至894元/平米，体现产品结构逐渐高端，但由于整体规模较小，公司电子玻璃毛利率仍为负（但同比明显缩窄）。

此外，公司继续剥离非核心组件、电力业务，相关业务收入2021年继续显著下降，而对非核心业务的玻璃也降低了公司财务费用，一定程度上增厚了公司利润。

？2022年关注原片资产注入及成本改善。

根据公司3月24日公告，公司目前仍在进行增发收购母公司原片资产的相关工作。

我们认为待上述事项完成后，公司将由过往单一的光伏玻璃深加工企业变为原片+深加工一体化企业，而根据此前收购资产评估报告，母公司旗下原片资产盈利能力较好，同时完成收购后公司原片供应有望更加稳定，因此公司盈利中枢及竞争力有望将得到较大提升，实现一体化后，公司有望在未来BIPV市场中占得先机。

投资建议考虑到2021H2光伏玻璃价格承压，致使2022年价格起点较低，下调价格假设，对应下调2022/2023年收入至36.65/46.48亿元（原：44.58/54.20亿元），下调归母净利润至1.96/3.06亿元（原：3.73/4.81亿元），下调EPS预测至0.98/1.54元（原：1.88/2.42元）。

预计2024年收入57.87亿元，归母净利润4.25亿元，2022-2024年EPS0.98/1.54/2.14元，对应3月30日27.33元收盘价27.81/17.76/12.79xPE。

考虑到公司原片资产注入可能于2023年发挥整年度贡献，参考可比BIPV及光伏玻璃企业估值，给予公司2023年盈利预测21xPE估值，对应下调目标价至32.34元（原：57.40元），考虑到原片资产注入后，公司竞争力仍有望进一步提升，且行业成长空间仍然较好，维持“买入”评级。

风险提示需求不及预期，成本高于预期，资产注入慢于预期，系统性风险。