西南证券-快手~W-1024.HK-社区属性、流量增长滋养全域业务，商业化提效通道上升中-220331

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事件：快手发布]4Q21&FY21财报，21年全年实现总收入811亿（YoY+38%）超市场预期，其中广告426.65亿（YoY+95.2%）。

其中，广告、直播、其他服务（含电商）占收比分别52.6%、38.2%、9.2%。

4Q21，经调整后净亏损率为-23.3%。

社区属性不断巩固，流量同比大幅增长：4Q21，DAU、MAU、时长均达到历史新高，其中DAU3.23亿（YoY+19.2%），MAU5.78亿（YoY+21.5%，净增长超1亿），单DAU观看时长118.9分钟（YoY+32.3%），总流量同比增幅57.6%。

互关对数累计超过163亿对（3Q为140亿，YoY+68.2%），DAU/MAU依然高位趋稳，单MAU拥有28个好友（截至3Q21为24个）。

广告业务，高体量下依然快速增长，远好于行业大盘：广告基建完善，在快手特色的流量生态下广告价值得到更多广告主青睐，21年广告商数量同比增加超过60%，广告商月平均支出同比双位数增长；品牌广告收入同比增速超150%。

尽管2H21受到宏观经济下行、广告主行业严监管等影响，大盘相对疲软下快手表现依然十分亮眼，21年1Q-4Q同比增速分别162%/156%/76%/55%。

展望22年，我们预计2H22广告大盘将转暖，同时全年在电商业务发力下内循环广告有更快增速，快手广告在线上广告市场的市占率将稳步提升。

电商业务，信任电商优势加码，服务商放大杠杆，品牌增量显著：21年全年GMV6800亿（YoY+78%），活跃买家占比、购买频率、平均订单价值均增长。

快手不断完善信任电商的平台治理建设，21年底平台月复购率YoY+5pp，新用户月复购率2H21较1H21提升10pp。

高主播开播率、更活跃的社区氛围，是快手直播电商的另一优势，21年电商内容总用户时长YoY+50%。

21年公司通过“大搞服务商”扩大服务杠杆，截至21年底，服务商超过500家。

更普惠的快手电商，更高效的平台能力，4Q21有30%GMV来自快分销（中小主播扶持、好内容增加、算法能力提升平台撮合度up）。

海外业务，组织架构调整后的业务模型改善：2H21以来，专注优化本地基础设施，投资内容和产品，提升用户质量，加大了优质版权和内容创作者激励计划的投资；完善产品和算法，强化社交平台定位，提升用户粘性。

组织架构优化对海外拉动明显，促进良性业务循环，4Q开始显现积极影响，预算节制后，DAU、时长、留存均仍继续提升。

展望22年，公司将立足优势地区，T1地区（巴西）在流量基础稳固后，尝试商业化变现；T2（印尼、西语区）、T3地区（土耳其、其他新兴市场）可分别复制上一梯队经验。

22年市场预算投入绝对值已锁定预期，在审慎评估ROI的前提下进行投入。

盈利预测与投资建议：我们认为，1）在监管成为互联网企业的核心变量情形下，快手长期践行的价值观符合短视频直播行业的普惠原则，与当前的政策偏好同频，快手无需调整自身节奏以适配；2）快手近几年内增速显著快于行业大盘，且降本增效成效卓著，在行业竞争趋缓之下，快速实现扭亏在即；3）基本盘稳固，流量持续增长，预计22年增长20%以上，22-25年流量增速CAGR接近20%，市场可不必过度担忧流量枯竭问题，且快手的社区属性可给予商业化更持久的耐心，且难以被取代或颠覆。

预测22-24年公司实现收入994.09/1249.76/1501.05亿元（前次预测22-23年：990.39/1231.40亿元）。

我们采用SOTP估值法，考虑到中概股系统性风险导致可比美股公司估值偏低，直播业务PS为1X；广告、电商业务6XPS，整体给予快手2022年4298.37亿人民币估值，对应目标价124.46港元（按22.3.31汇率1人民币=1.2334港元），继续维持“买入”评级。

风险提示：地缘政治风险导致市场风险偏好下降、组织架构调整慢于预期、监管超预期对业务增速影响及导致行业估值中枢下降、疫情对电商业务的影响超出预期。