东兴证券-奈雪的茶-2150.HK-疫情下经营短期承压，看好拓店稳健及效率优化-220331

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事件：奈雪的茶发布2021年度业绩，公司全年实现收入人民币42.97亿元，同比增长40.5%，调整后净利润-1.45亿元，去年同期为盈利0.17亿元。

财务表现方面，收入同比增长，疫情冲击导致全年亏损。

2021年公司实现收入42.97亿元/+40.5%，收入同比增长主要来自门店数量增加；实现调整后净利润-1.453亿元/-3.4%，尽管2021年上半年实现调整后净利润0.48亿元，但下半年疫情反复影响单店收入，叠加人力和租金等成本的刚性，2021年下半年经调整净利润转亏1.45亿元，导致全年利润不及预期。

门店数量及分布方面，维持高速拓店目标，轻量化PRO店型为开店主力，高线城市加密战略持续推进。

截止2021年底，公司净新增门店326家，略高于全年300家开店目标，存量门店817家。

2022年公司维持扩店350家目标，且PRO店系开店主力，考虑到公司现金流充足，新茶饮赛道持续扩容，且对标深圳、武汉等先发城市，公司在各线城市门店均未达到饱和，未来拓店目标有望顺利落地。

从门店类型来看，标准/一类/二类PRO店门店数量分别为446/272/99家，同比分别-39/271/94家，轻量化PRO店是助推门店数量扩张的主要推力。

从区域布局来看，坚持高线城市加密战略，整体符合新茶饮价格定位，并有望通过区域加密提升当地品牌认知度、进一步强化消费习惯。

目前公司一线和新一线城市门店占比近70%，二线城市门店占比25%，且未来仍坚持主要在现有的一线、新一线和重点二线城市加密布局。

门店经营表现方面，下半年疫情反复致单店销售承压，其中成熟门店表现仍坚挺，新店获客受冲击较大。

2021年标准/一类/二类PRO店（开业时间不少于60天）的平均单店日销售额分别为2.03/1.42/1.10万元，较2021H1分别-7.3/-32.7/-7.6pct，下半年疫情反复拖累单店销售表现。

其中PRO店H2销售额降幅更大，主要因为PRO店集中在下半年开业，与营业时间较长的标准店相比抗风险能力更差，且下半年疫情反复影响新店获客爬坡。

剔除新店爬坡期及店型结构变化看主要城市同店销售情况，六大主要市场均实现了持平或同比正增长，成熟门店收入坚挺表明业务内生增长动力仍然充足。

此外，奈雪近期推出价格更低的“轻松”系列，以更宽的价格带覆盖更多消费群体，迎合后疫情时代消费者对平价与优质的双重需求。

叠加区域加密带来整体消费习惯提升，随着疫情缓解和防控的进一步常态化，客流有望逐渐回升，新店爬坡将重回正常节奏，充足的内生增长动力有望带动门店经营表现抬升。

门店盈利能力方面，2021年标准/一类/二类PRO店经营利润率分别为17.5%/9.8%/6.2%，较2021H1分别-2.4/-11.9/-9.1pct，收入端承压叠加人力、租金等成本刚性，导致门店盈利能力下滑，其中PRO店收入端冲击更大，盈利下滑更明显。

但长期看，一方面，随着老店基数提高，开店相关的开办费、前期员工培训等成本将被摊薄；另一方面，从单店模型角度，PRO店在选址、面积、人员等方面均进行了优化精简，经测算门店稳态经营利润率有较大提升，看好未来公司单店经营利润率进一步提高。

经营效率方面，加强会员体系、供应链、数字化建设，多措并举实现降本增效。

公司注册会员数量持续提升，截止2021年底共有会员4330万人/+860万名注册会员，会员活跃度与复购率持续提升；完善供应链管理体系，保证上游原材料价格合理、供应稳定，叠加高毛利单品的畅销，2021年公司毛利率提升至67.4%/+5.3pct；持续深入数字化进程，2021年底门店已实现自动订阅和智能烘培生产计划，有效简化茶饮制作流程，降低对成熟店长的依赖，预计自动排班将于2022年三月开始推广，自动制茶机也将于2022年第三季度正式落地，软件硬件共同发力，未来经营效率有望进一步提升，释放更大利润空间。

投资建议：公司作为高端现制茶饮龙头，拓店目标稳步推进，有望充分享受行业扩容红利。

虽然疫情致经营短期承压，但随着疫情缓解、PRO门店逐步成熟，门店加密带来消费习惯提升，叠加中后台技术赋能，盈利能力有望进一步提升。

我们预计，公司2022-2024年营收分别为57.8、79.6、101.2亿元，净利润分别为0.2、2.3、5.6亿元，对应EPS分别为0.01、0.13、0.33，对应PE544.33、37.46、15.47。

维持“推荐”评级。

风险提示：食品安全问题；拓店不及预期；宏观经济下滑；疫情大规模反复。