天风证券-安琪酵母-600298-Q4业绩环比改善，22年有望迎量利双增-220331

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事件：公司发布年报，2021年公司实现营收106.75亿元，同比增长19.5%；实现归母净利润13.09亿元，同比下降4.59%。

其中,单Q4实现营业收入30.81亿元，同比增长22.91%；实现归母净利润2.91亿元，同比下降19.06%。

Q4提价效应逐步显现，海外增速略有放缓。

2021年Q1-Q4营收同比增长30%/13%/13%/23%，Q2-3增长放缓主要系：1）去年同期基数较高；2）Q1提价导致部分客户提前囤货；3）海外运费上行下，海外业务有所放缓；4）三季度疫情反复使得B端有所承压。

而Q4整体营收增长回暖，主因公司因原材料成本压力进行较大幅度提价。

分业务看，酵母/制糖/包装分别实现收入80/11/4亿元，其中酵母业务同比+15%，保持稳健，制糖/包装业务分别同比+68%/26%，延续增长态势。

分区域，国内/国外实现收入78/28亿元，同比+22%/12%，海外市场受运费等因素影响，有所放缓。

分渠道，公司线上/线下渠道同比+12%/24%，疫后整体B端恢复带动线下渠道增长。

成本+运费压力下，盈利能力有所承压。

2021年，公司实现净利率12.38%，同比减少3.54pcts，盈利能力下滑，主因一方面是公司毛利率下滑。

21年公司实现毛利率27.34%，同比下滑6.66pcts，主要系糖蜜成本上涨以及海外运费上行，公司下半年仍采用高价库存，在四季度再次提价下，成本压力仍然较大。

另一方面，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为6.26%/3.37%/0.74%4.45%，同比-0.97/-0.14/-0.43/+0.13pct，费用率有所改善。

整体来看，糖蜜成本的大幅上涨，使得公司利润端持续承压，展望22年，成本压力犹存，但提价效应有望在季度间逐渐显现。

十四五规划展现公司强大信心，短期利润承压不改公司长期核心价值。

公司2022年规划营收126.17亿元，同比+18.18%，归母净利润13.72亿元，同比+4.85%，营收维持稳健增长，但利润端仍短暂承压，我们认为与糖蜜和运费价格高企有关。

目前公司正积极通过新糖源的开发、水解糖的替代、以及糖蜜储罐的建设，来平抑糖蜜成本周期。

长期来看，公司营收十四五规划冲刺200亿元，复合增速约为17%，整体呈现稳健的增长态势。

我们认为公司有望通过持续的产能扩张，不断开拓海外市场，同时加快国内衍生品业务的开拓，进而实现200亿的冲刺目标。

随着公司成本压力的逐渐改善以及全球化产能的持续布局，叠加衍生品业务的积极推进，我们认为公司利润端有望逐渐好转，整体或呈现逐季环比加速趋势。

同时如果糖蜜成本进一步提升，我们预计公司仍有能力进行提价，维持盈利能力。

公司短期利润承压，但长期向好趋势不改，建议积极关注公司中长期价值。

盈利预测：根据公司21年年报及22年规划调整盈利预测，预计公司22-24年实现营收127/148/173亿元，同比增长18.99%/16.28%/17.36%（22/23年前值15.57%/18.02%），实现净利润14.28/17.89/23.20亿元，同比增长9.16%/25.24%/29.67%（22-23年前值18.90%/24.41%），EPS分别为1.72/2.15/2.79元，维持公司“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行风险；食品安全风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险。