德邦证券-快手~W-1024.HK-四季报点评：营收稳健减亏顺利，未来增长稀缺性凸显-220331

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事件概要：3月29日，快手发布4Q21及2021年全年业绩，其中2021年营收达810.82亿元，同比增长37.9%；经调整亏损188.52亿元，对应亏损率为23.3%，较2020年的亏损率13.4%扩大9.9pct。

4Q21营收达244.30亿元，同比增长35.0%；经调整亏损达35.69亿元，对应亏损率为14.6%，同比扩大12.1pct。

4Q21直播收入同比增长11.7%，表现超出预期。

从数据看，直播MPU（月付费用户）达4850万人，同比增长5.2%，对应的ARPPU达60.7元，同比增长17.2%。

整体而言，4Q21快手直播业务增长扭转此前的下滑趋势，主要得益于1）平台自2H21以来强化与公会的合作，这导致直播内容的供给丰富性得到提升；2）平台积极运营多样化的直播活动，例如21年12月和平精英名人堂直播，22年春节“游戏超级虎”直播活动、春茶节活动，这类活动也丰富了平台的内容供给。

展望1Q22，我们认为通过强化与公会的合作，开展多样化的运营活动，快手能够维护低门槛、高渗透、多垂类的直播内容生态。

上述措施财务侧的影响是毛利率会有所拖累，但收入增长的持续性有所提升，我们预计1Q22直播业务收入能够继续维持小幅增长。

4Q21在线营销业务收入同比增长55.5%，表现基本符合预期。

广告业务的驱动力主要来自1）总流量的增长，即DAU与人均使用时长的共同驱动；2）Adload的提升，即广告库存和售出率的实际增长；3）eCPM的提升，可能来自①广告主数量增长带来的竞价充分，②流量增长放缓带来广告主出价提升。

如果按上述三者的贡献来看，4Q21快手总流量（DAU人均单日使用时长）达57.61%，略高于收入增速，反映Adload和eCPM的贡献为负，我们预期实际负贡献来自eCPM，Adload可能有小幅提升。

展望1Q22，广告业务的核心驱动仍将来自总流量增长，1Q22受益于冬奥、春节等，一般是用户和时长的旺季，且组织架构调整后快手的用户增长、留存效率明显提升，预计1Q22的流量增长同比表现可能好于1Q21，但Adload的同比提升幅度会显著低于1Q21，参照4Q21的环比情况，我们认为Adload和eCPM的负贡献会更高，主要受部分行业监管及广告投放淡季影响。

4Q21其他业务收入同比提升40.2%，表现略超预期。

4Q21电商GMV达2402.92亿，同比增长35.67%，且12月快手小店的GMV占比自3Q21的90%进一步提升至98.8%。

此外，快分销（原好物联盟）的GMV占比提升至超过30%，快分销旨在以平台组货的方式降低中小商户的卖货门槛，并提供基础的质量保障、产品检验等服务，一定程度上弥补中小商户与品牌商在供应链上的差距。

电商业务的提升逻辑为1）通过内容推荐等提升电商用户的渗透率；2）优化用户体验和商品丰富度提升用户的复购率；3）引入品牌方等提升商品的综合单价；4）优化算法推荐提升购物的转化率。

我们认为目前快手在以上方面均处于稳步推进的状态，且提升空间仍然较大，1Q22电商GMV预计能够继续保持高增速，且受Takerate环比提升影响，收入增速可能高于GMV增速。

投资建议：尽管短期面临较大不确定性，监管、疫情等多重因素造成估值的阶段性低点，但我们仍然相信中国经济具备较强韧性和广阔空间。

我们认为当前快手相对投资价值凸显，在互联网行业大盘增速趋弱背景下，短视频流量高增速稀缺性凸显，且商业化自2H21以来推进相对谨慎，我们认为强调用户体验和社区生态的策略有利于提振中长期空间，且公司降本控费的措施行之有效，也未对用户增长、留存造成明显负面影响。

维持“买入”评级。

风险提示：用户增长不及预期，业务发展不及预期，监管风险，版权保护风险。