万联证券-长城汽车-601633-点评报告：产品结构向上，单车收入提升-220331

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报告关键要素:公司发布2021年年报，报告期公司实现营业总收入1,364.05亿元，同比增长32.04%，归属于上市公司股东的净利润67.26亿元，同比增长25.43%，扣非后归属于上市公司股东的净利润42.03亿元，同比增长9.55%。

投资要点:业绩符合预期，单车收入提升：2021年公司实现营业总收入1,364.05亿元，同比增长32.04%，其中整车销售收入1,213.07亿元，同比增长31.30%，主要是受整车销量增加及品牌向上单车收入提升所致，2021年实现整车销售128.10万辆，同比增长14.79%，对应的单车收入9.47万元，同比增长14.38%，全年综合毛利率16.16%，同比下降1.05pct，主要是受运输费用计入成本所致；分季度来看，Q4季度实现营收总收入456.07亿元，同比/环比增长10.79%/57.96%,随着芯片供给缓解，公司四季度实现销量39.7万辆，环比大幅增长49.3%，Q4季度实现归属于上市公司股东的净利润17.81亿元，同比/环比增长-35.82%/25.76%,主要是受股权激励费用增加所致。

我们预计，随着芯片供给的缓解带来的产销规模提升及公司高端化持续推进，公司盈利能力将进一步释放。

三大平台技术创新，高盈利车型将持续导入：公司以全球化智能科技公司为目标，持续提升“科技长城”的硬核实力，2021年研发投入90.67亿元，同比增加76.1%，占营收比例高达6.65%，且公司预计2021-2025年累计研发投入约1,000亿元，打造“产品+软件+服务”的全新商业模式，进行全面、彻底的创新转型。

公司以“柠檬、坦克、咖啡智能”三大技术平台加速推出新款重磅车型，2022年预计推出哈弗酷狗、坦克700、金刚炮、沙龙机甲龙等高盈利新车型，产品结构将进一步向上，从而带动盈利水平的提升。

预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营收1,712.01亿元、2,161.13亿元和2,666.55亿元，归属于上市公司股东的净利润87.56亿元、121.93亿元和161.32亿元，EPS分别为0.95元、1.32元和1.75元，结合2022年3月30日收盘价对应的PE分别为30.1倍、21.6倍和16.3倍,维持买入评级。

风险因素：汽车销量不及预期，芯片供给紧缺，原材料价格大幅波动。