国金证券-美锦能源-000723-打造氢能全产业链，深耕煤焦主业-220330

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投资逻辑入局未来千亿市场，全产业链布局氢能业务。

双碳目标下，示范城市群“3+2”的格局已形成，根据当前各省出台的政策规划加总，2025年燃料电池车保有量超10万台，累计市场空间看向千亿；公司通过收购投资等方式向产业链上下游延伸：1）氢产业链上游方面：公司旗下华盛化工三期竣工后，氢气产能约1.56万吨/年，未来可实现2.5亿元收入贡献；2）氢产业链中游方面：公司通过参股电堆龙头企业国鸿氢能5.32%股权（2018-2020年累计市占率排名第一）、膜电极龙头鸿基创能19.89%股权的方式，深入布局电堆、膜电极等关键领域；3）氢产业链下游方面：控股最大燃料电池客车企业佛山飞驰（2018-2021年累计市占率11%）。

焦化行业供需结构偏松，公司深耕煤焦主业。

《焦化行业“十四五”发展规划纲要》的出台，预示着在双碳目标与能耗双控背景下，焦化行业供需结构偏松，焦炭价格长期呈下降趋势；公司焦化业务占公司营业收入的九成以上，目前公司拥有焦化产能715万吨/年，在建焦化产能730万吨/年；公司煤焦一体化，焦化业务表现优于同行业公司；公司2021年1月非公开募集10.8亿，致力于深耕焦化业务并通过焦化业务进行产业链拓展，目前所投项目华盛化工已投产，焦炭产能达385万吨/年。

联手中科院煤化所布局电容炭技术，推动国产替代进程。

当前国内电容炭需求持续上升，国产化能力不足；政策指引与推动下，公司于2016年开始与煤化所合作，2019年电容炭10吨级生产线建成投产，产品已被列入山西省重大科技专项。

投资建议与估值预计公司2021-2023年归母净利润分别为28.5/29.2/38.2亿元，对应的EPS分别为0.67/0.68/0.90元，考虑到公司在氢能源方面业务成长空间广阔，已具备先发优势，在传统行业产能持续扩张并优化升级，给予公司2022年25倍PE，对应目标价17.00元/股，给予“买入”评级。

风险提示大股东美锦集团股权质押率高；氢能产业发展不及预期；焦炭价格存在下跌风险。