东方证券-中材国际-600970-年报点评：优质资产完成并购，激励指引持续增长-220331

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业绩稳健增长，解决集团同业竞争，进一步增强业务竞争力。

因21年完成南京凯盛98%股权/北京凯盛100%股权/中材矿山100%股权收购，对19/20年财务报表追溯调整。

按照备考口径，21年公司实现收入/归母净利润362.4/18.1亿，YoY+18.7%/19.0%，其中收购的中材矿山业绩增速较快，实现净利润4.8亿元，YoY+44.8%。

整体毛/净利率17.2%/5.6%，同比增加0.4/0.6pct，盈利能力基本稳定。

期间销售/管理/财务/研发费用率分别为1.1/4.8/1.1/3.2%，分别同比-0.2/+0.0/+1.0/+0.4pct。

财务费用率明显提升，主要系汇兑损失增加1.5亿。

研发费用增加主要是加大低碳水泥与数字智能相关研发投入。

工程/装备/运营/环保分别实现收入213.2/46.6/64.3/18.7亿元，YoY+8.4/+34.8/+36.3/+10.8%；毛利率分别为13.4/23.0/19.3/22.6%，YoY-0.8/+2.3/+3.3/+5.4pct。

分区域看境内/境外收入分别为226.8/132.7亿，YoY+31.0/2.0%；毛利率17.3/16.7%，YoY-0.5/+1.7pct。

工程和境内业务毛利率下滑主要受抗疫支出影响，21年抗疫成本6.7亿，YoY+34%。

新签订单创历史新高，收购标的超额完成业绩承诺。

21年公司新签订单438.6亿，YoY+18.2%，其中工程/装备/运营分别新签326.9/48.1/63.6亿元，YoY+17/+16/+24%。

水泥减量置换以及双碳政策下工程与装备订单均有明显增长。

受益中小企业智能化运营需求提升运维订单出现高速增长，21年底公司合计为207个水泥矿山提供运维服务。

境内/境外新签订单245.9/192.8亿，YoY+41/-2%，境内订单贡献明显。

2021年公司并购标的南京凯盛/北京凯盛扣非净利分别为1.7/0.6亿，承诺完成率118/107%；中材矿山旗下中材西安/南京矿山与重庆参天/采矿权资产扣非净利为0.6/3.1/2.3亿，承诺完成率114/350/312%。

收购标的超额完成业绩承诺表明企业高度认同主动融入公司文化，快速实现业务并轨。

水泥行业双碳政策有需求，出海趋势有望带动公司订单。

双碳背景下水泥企业碳排放将受约束，产线升级需求日益提升。

公司作为国内水泥产能建设龙头率先受益。

而随着国内水泥企业海外战略的逐步推行，公司海外订单也有望得到同步提升。

股权激励已获国资委批复、属地化多元化经营坚实推进。

公司21年底发布股权激励计划，解锁条件为以20年为基数，22-24年净利润CAGR不低于15.5%，ROE不低于14.9/15.4/16.2%，目前已获国资委批复，彰显公司经营信心。

公司坚实推进属地化多元化经营，目前拥有36个境外属地化公司，本土用工比例超60%。

21年新签境外属地多元化订单40亿，YoY+43%，收入30亿，YoY+98%。

公司与中建材集团共同布局全球化，实现出海协同，海外营销体系完善，是集团国际化排头兵。

预测公司2022-2024年归母净利为21.5/23.9/27.8亿元(原预测2022-2023年归母净利18.7/21.2亿元)，参考同行上市公司水平，我们认可给予公司11XPE，对应目标价为10.67元，维持“买入”评级。

风险提示订单转化不及预期，海外疫情导致项目建设不及预期，资产减值风险，汇兑损益风险。