光大证券-中国中冶-601618-2021年年报点评：资源开发收入高增，少数股东损益占比提升-220330

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事件：公司发布2021年年报。

报告期，公司实现营业收入5005.72亿元，同增25.11%；归母净利润约83.75亿元，同增6.52%；扣非归母净利润70亿元，同减1.95%。

单四季度，公司营收1511亿元，同增14%，环增53%；归母净利润22亿元，同减31%，环增89%。

点评：资源开发业务收入同比高增，原材料涨价导致工程业务毛利率下降：报告期，工程承包业务、房地产开发、装备制作、资源开发分别实现营业收入4623亿元、214亿元、116亿元及67亿元，分别同增27%、-11%、5%及52%。

工程业务板块中，冶金工程、房建、基建及其他工程收入分别为1153亿元、2282亿元、883亿元以及305亿元，分别同增27%、38%、14%以及-2%。

冶金工程类项目同比保持较快增长，或主要是下游的改建、投资等需求好转；房建业务收入快速增长或由于竣工高峰期到来，房建业务收入结转加快所致。

资源开发板块收入增速亮眼，受益于21年上游原材料资源品价格大幅上涨。

报告期，公司综合毛利率10.6%，同增-0.7pct；工程承包、房地产开发、装备制造、资源开发业务毛利率分别为9.19%、23.48%、15.12%以及42.67%，同比增加-0.98pct、2.82pcts、1.20pcts以及14.43pcts。

工程承包毛利率下降主要为21年原材料价格大幅上涨所致：公司21年工程项目成本中材料费占比为32.66%，明显高于19-20年同期，且是21年各项工程项目成本中唯一占比提升的科目。

资源开发业务毛利率显著提升受益于21年矿产品涨价。

报告期，公司新签合同额达12050亿元，同增18.17%；新签工程合同11608亿元，同增18.61%；其中，新签冶金工程合同额1578亿元，占新签工程合同额比例约为13.59%，占比同减1.11pcts。

2022年1-2月，公司新签订单合同额2086.3亿元，同增14.6%。

良好的合同开局，预示后续公司合同增长有望维持较快增速，公司市场竞争力或将进一步提升。

少数股东损益占比显著提升，经营性现金流净额同比恶化：报告期，公司归母净利率为1.67%，同降0.3pct，导致归母净利润增速低于收入增速。

归母净利率同比下降主要由于少数股东损益明显上升所致，报告期，少数股东损益占净利润比重约为28%，同增12pcts，或主要由于：1）资产开发业务利润增长较快（21年净利润约18.2亿元，同增约425%），同时资产开发业务子公司少数股东权益比例较高；2）期末永续债规模同增约32亿元。

报告期，资产减值约16亿元，同增174%，主要由于合同资产减值增加较多，或受下游出现财务危机的房企拖累。

2021年，公司经营性活动现金流净流入约176亿元，同减37.07%；经营性现金流项目同比恶化主要由于：1）收现比94%，同降约10pcts；2）购买商品、接受劳务支付的现金同增约17%，显著高于销售商品、提供劳务收到的现金增速（约13%）。

公司资产周转率提升至0.95次，同增14%；相应，公司ROE为8.16%，同增0.1pct。

公司资产负债率降至72.14%，同减0.14pcts。

盈利预测、估值与评级：中国中冶新签订单保持较快增长，从2022年1-2月份新签订单观察，其新签订单增长趋势有望维持。

公司在冶金工程领域优势显著，受益于下游钢铁低碳改造趋势下的需求增长；公司非冶金工程业务拓展得力，订单占比进一步提升；其资源业务，如镍钴矿、铅锌矿、铜金矿等资源禀赋较好，随着全球大宗商品价格上涨，或能继续为公司带来新的利润增长点。

考虑到公司工程业务盈利能力受原材料涨价影响，我们调整公司2022-2023年EPS预测分别为0.44元（下调12%）、0.47元（下调16%），新增2024年EPS预测0.53元。

现价对应公司A股、H股22年动态市盈率分别为8.5x、4.1x，现阶段估值仍处在历史底部区间，维持A股、H股“买入”评级。

风险提示：运营效率下降、建筑业需求大幅下滑、冶金行业投资需求下滑、地产业务超预期下降。