东方证券-招商证券-600999-2021年年报点评：自营与基管业务表现靓丽，ROE稳步提升保持行业前列-220330

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净利润同增超两成，ROE高出行业平均3pct。

1）公司2021年实现营业收入294.29亿元，同比+21%，实现归母净利润116.45亿元，同比+23%。

2）公司2021年实现ROE10.67%，同比+0.7pct，较行业平均高出近3pct。

截至21年末权益乘数达4.42，较年初增加0.51。

3）自营、经纪、投行、利息、直投、资管净收入（剔除其他业务）贡献度分别为39%、33%、10%、7%、7%、4%，其中自营占比提升4pct，利息净收入占比下滑6pct。

经纪两融市占率均提升，IPO业务推动投行收入增长18%。

1）21年股基成交额市占率由4.14%增至4.75%，佣金率由万分之3.2降至2.5，同时受益于市场日均估计成交额同增25%以及代销收入同增37%，公司实现经纪收入79.16亿元，同比+18%。

2）21年末公司两融余额较年初+16%至965亿元，市占率由5.13%提升至5.27%；受利息支出同比增长36%影响，利息净收入仅16.93亿元，同比-35%。

3）21年公司实现投行收入25.42亿元，同比+18%。

据Wind数据，21年公司股债承销规模5226亿元，同增14%，市占率4.06%，同比-0.25pct；其中IPO承销规模达220亿元，同比提升54%，市占率由20年的3.04%增至3.64%。

金融投资资产扩表超35%自营表现靓丽，资管、基管“冰火两重天”。

1）截至21年金融投资资产规模较年初+36%至3085亿元；其中债券与基金资产较年初分别增长22%/53%至1967/238亿元。

受益于扩大公募基金配置与市场中性策略，自营表现兼具稳定性与成长性，21年实现自营收入94.55亿元，同比+39%。

2）21年末公司资管规模较年初下滑11%至4832亿元。

21年公司资管收入同比下滑9%至10.39亿元。

3）相比之下，公司旗下博时与招商基金21年净利润分别同增43%与77%至17.79与16.03亿元，助公司实现16.00亿直投收入，同比+53%。

显而易见，公司旗下公募基金已成为大资管条线的“主力军”。

根据年报对经纪市占率等微调，将22-23年BVPS预测值由12.32/13.51调整至12.41/13.46元，增加24年预测值14.59元，按可比公司估值法，将估值年份切换至2022年，给予公司2022年1.40xPB，调整目标价至17.37元，维持增持评级。

风险提示政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。