东方证券-歌尔股份-002241-年报点评：年报各指标健康向好，一季度扣非指引强劲-220330

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年报各项经营指标持续健康：公司21年营收782亿元，同比增长35%，归母42.7亿元，同比增长50%（位于此前预告49-59%区间中下），扣非38.3亿元，同比增长39%，符合预期。

业绩表现亮点及原因：1）智能硬件营收328亿元，同比大增86%（其中Q4营收106亿元、同比增长41%），VR需求保持高景气，出货及盈利水平持续高企，同时游戏机、可穿戴等新型硬件21H2持续贡献营收增量；2）智能声学整机营收303亿元，同比增长14%（其中Q4营收111亿元，在大客户新品拉动下环比增长65%），伴随大客户新机周期已呈现底部反转态势；3）21全年毛利率、净利率分别为14.1%/5.5%（20年分别为16.0%/4.9%），整机业务占比进一步提升使整体毛利率下降，但VR等新产品盈利能力持续加强，同时长期致力于管控改善及资源优化带来净利率的稳定提升，维持健康运营（经营性现金流、各项周转率等指标均保持健康）。

22Q1扣非指引强劲：公司预告22Q1业绩同比略降0-10%，对应归母净利润为8.7-9.7亿元，扣非8.4-9.0亿元，同比大增40-50%，超市场平均预期（归母同比略降系因去年同期约4亿投资收益非经）。

VR订单保持高景气（出货量同比显著增长）、游戏机/可穿戴等智能硬件加速放量、TWS耳机新机交付周期等带来营收与利润弹性，结合管控优化带来的盈利能力持续提升，经营性业绩保持高增长，同时印证未来成长逻辑依然有望持续兑现。

各产品未来展望持续向好：1）VR方面：北美客户今年出货仍有望保持高增长，同时日本及国内等品牌带来增量弹性，并基于国内外VR生态完善、应用场景拓展以及更多科技巨头入局等多方面的因素，VR/AR硬件出货量未来几年有望继续保持快速增长；2）其他产品线百花齐放：以北美客户为代表的TWS耳机（有望稳定增长）、日本客户为代表的游戏机（份额较去年显著提升）、国内客户为代表的智能可穿戴，今年营收和利润都会有显著增量贡献。

我们预测公司22-24年EPS分别为1.75、2.29和2.81元（原预测22-23年分别为1.78和2.21元，基于VR持续高景气度以及公司盈利能力略提高未来预测），根据可比公司22年27倍PE估值，给予公司47.25元目标价，维持买入评级。

风险提示VR/AR发展不达预期；TWS耳机销量不达预期；全球疫情恶化风险。