平安证券-时代电气-688187-新兴装备业务实现高增长，车载IGBT将成为新引擎-220330

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事项：公司发布2021年年报。

2021年公司实现营业收入151.21亿元，同比下降5.69%；实现归母净利润20.18亿元，同比下降18.49%。

拟每10股分配现金股利4.5元（含税）。

平安观点：新兴装备业务快速成长，轨道交通业务收入明显下滑。

2021年，公司新兴装备板块实现收入25.72亿元，同比增长35.31%。

其中，功率半导体器件实现收入10.68亿元，同比增长33.26%；工业变流实现收入5.28亿元，同比增长30.58%；新能源汽车电驱系统实现收入4.56亿元，大幅增长171.32%。

相比于新兴装备业务收入的快速增长，公司传统业务轨道交通设备板块受到国铁投资收缩等因素影响，收入出现明显下降。

2021年，公司轨道交通业务实现收入122.52亿元，同比下降11.80%，其中占比最大的电气装备业务下降11.03%，通信信号业务下降54.47%。

毛利率下降且期间费用占比上升，归母净利润较上年出现明显回落。

2021年，公司整体毛利率为33.74%，较上年同期下降3.48个百分点。

传统业务——轨道交通装备市场竞争力较强，毛利率虽然较上年同期有所下降，但依然处在较高水平，该板块2021年的毛利率为36.99%，较上年下降2.52个百分点。

新兴业务板块如功率器件、新能源电驱等，虽然增长比较迅速，但毛利率相对较低，一定程度上拖累了公司整体毛利率水平。

2021年，公司新兴装备业务毛利率为20.05%，较上年同期下降了2.10个百分点。

期间费用占比较上年出现上升，2021年达到23.01%，较上年同期上升了0.82个百分点。

在上述等因素的综合影响下，公司归母净利润较上年出现明显下降，降幅达到18.49%。

预计传统业务将恢复平稳增长势头，新兴业务将创造更大增长空间。

传统轨道交通装备业务与国铁移动装备招标、地方地铁建设投资强相关，未来几年有望恢复增长。

按照《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》要求，全国铁路的运营里程要从2020年的14.6万公里，提升到2025年的16.5万公里，新增1.9万公里。

一方面，新建线路会带来新的机车电气设备需求，公司会从中受益；另一方面，现有机车的更换同样也会为公司轨道交通设备板块创造价值。

新兴装备业务中，功率半导体和电驱业务增长空间大。

2022年，公司24万片晶圆产能将开始爬坡，主要应用于车规级IGBT，已经确定东风和广汽等客户，其他车企业务正在拓展之中。

另外，来自传统电网、光伏和风电方面的IGBT需求也将趋于旺盛。

投资建议：公司作为国内轨道交通领域的龙头企业，在轨交设备配套方面有着较为领先的市场地位，近年来在功率半导体等新兴领域的拓展效果十分明显。

同时，公司作为国内高压IGBT领域的龙头，正在顺应市场的需要，将产品覆盖市场不断向工业、新能源汽车、风电光伏等领域推进，相关收入成长较快。

同时，作为国内为数不多的IDM模式的IGBT企业，在产能紧张、国产替代加快的大背景下，受益更为明显。

随着后续公司新产线的投产，公司在该领域的市场占有率将进一步提升。

结合下游行业发展以及公司年报情况，我们调整了公司盈利预期。

预计2022-2024年EPS分别为1.74元（前值为1.86元）、2.08元（前值为2.26元）和2.38元（新增），对应3月29日PE分别为33.1X、27.7X和24.1X。

看好公司所在的功率半导体等新兴赛道，维持“推荐”评级。

风险提示：1）市场需求不及预期。

2）市场竞争加剧的风险。

3）技术研发进度不及预期。