华金证券-农夫山泉-9633.HK-业绩表现略超预期，盈利能力保持稳健-220329

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事件：农夫山泉公布了2021年的财报。

2021年，公司实现营收297.0亿元/+29.8%，归母净利润为71.6亿元/+35.7%。

与2019年同期相比，公司营收和归母净利润分别+23.6%/+44.7%。

◆除包装水外的饮料及产品占比均有提升，各产品线持续推出新品2021年，包装水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料及其他产品全年销售收入分别同比增长22.1%/48.3%/32.3%/32.2%/66.0%至170.6/45.8/37.0/26.1/17.5亿元。

1）包装水占营收的比例同比-3.6pcts至57.4%。

2021年，公司不断丰富饮用水产品线，相继推出了“泡茶武夷山泉水”和3元的“长白雪天然雪山矿泉水”新品，满足了各类消费需求，3元水自去年4月推出以来，行销较为成功，未来增长可期。

2）茶饮料占营收的比例同比+1.9pcts至15.4%。

除茶、东方树叶等经典产品以外，公司积极推出东方树叶限定产品“桂花乌龙”、“打”奶茶产品等，丰富了茶饮料的选择，茶饮料的高速增长主要来源于无糖茶覆盖人群的增长。

3）功能饮料占营收的比例同比+0.2pct至12.4%。

主打产品尖叫于期内新推出含糖与不含糖两种口味产品，分别适用中高强度运动人群和轻运动、有氧运动人群，并与国内第一运动社交平台“KEEP”合作，有利于不断拓展运动人群市场，但由于产品定价相对较高、疫情对运动场馆影响较大等因素，未来较难持续高速增长。

4）果汁饮料、其他产品（包括苏打水、含气饮料、咖啡等）占营收的比例分别同比+0.2/+1.3pcts至8.8%/6.0%。

◆毛利率小幅提升，费用管控得当，盈利能力稳健2021年，得益于产品结构的变化和主要原材料PET成本的有效控制（提前锁价），公司毛利率同比+0.5pct至59.5%，毛利率水平小幅提升。

然而自2022年以来，与国际油价有关联的PET等原材料价格显著上升，我们预计不断上升的PET等原材料的价格或将在2022年令公司毛利率承压。

期内，销售、管理费率分别同比+0.3/+0.1pct至24.4%/5.9%，费用管控得当。

公司归母净利润率同比+1.0pct至24.1%，盈利能力较为稳健。

按照经营分部拆分，包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品的分部经营利润率分别为38.5%/40.0%/43.2%/19.3%/12.9%，同比+2.4/-2.5/+4.5/-0.7/-1.9pcts，其中2H21的分部经营利润率相较于1H21分别环比-2.4/-8.2/-1.0/-14.0/+0.4pct，下半年部分原材料价格的上涨以及渠道费用的增长令分部盈利能力有所下降。

◆投资建议：公司作为饮料行业龙头，各产品线业绩持续增长，虽然2022年以来疫情及宏观经济环境的影响或在公司收入端以及成本端造成一定压力，但我们认为中长期来看公司凭借自身优势，业绩将在短期扰动后持续稳健增长。

我们预测公司2022-2024年净利润分别为76.0/89.2/103.2亿元，当前股价对应P/E分别为48/41/36倍，维持“增持-A”建议。

◆风险提示：食品安全问题、非理性的市场竞争、新冠疫情超预期的反复、新品推广不及预期。