中信证券-债市启明系列：债务管控平稳推进，期限溢价吸引增加-220330

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2022年以来，各机构的配债风格出现分化，有继续维持的，也有明显切换的。

商业银行继续维持较大的增配力度，仍是增持主力，且偏爱于国债；广义基金配债风格切换，增持同业存单和信用债；境外机构一反连续数月的增配模式，出现全面减持。

展望后市，今年经济稳字当头，债务风险化解重在有序。

随着地产政策边际放松和金融债迎来调整周期，我们建议继续关注银行资本债调整节奏以及尚存价差的城投区域。

策略方面，3月以来，高资质中久期信用债期限利差处较高水平，性价比较高，尤其是配置型机构可关注基准调整幅度，择机入场。

▍政策观察：防范化解隐性债务风险，完善地方政府债务管理。

第十三届全国人民代表大会第五次会议批准《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》。

《预算报告》部署，2022年专项债坚持“资金跟着项目走”，做深做细专项债项目储备，用好用足专项债作为重大项目资本金政策，优化专项债投向领域。

《预算报告》要求，坚决遏制新增地方政府隐性债务，加强部门信息共享和协同监管；支持地方有序化解存量隐性债务，防范“处置风险的风险”。

▍托管数据概览：对比2022年2月数据，银行非银偏向不同，境外机构全面减持。

商业银行主要券种托管规模环比增加8556亿元，更偏向于利率债，增持集中在地方政府债3989亿元，同业存单2430亿元，政策性银行债1806亿元；广义基金主要券种托管规模环比增加5283亿元，增持主要集中在存单和信用债，增持同业存单4647亿元，短融和超短融1293亿元；境外机构全面减持，主要券种托管规模环比减少788亿元，主要减持集中在国债354亿元，政策性银行债285亿元。

▍总体托管规模：年初托管总金额为118.87万亿元，环比增加14936.61亿元。

2022年2月托管总金额118.87万亿元，其中中债88.49万亿元，上清所30.39万亿元；环比增加14936.61亿元，其中中债增加5293.03亿元，上清增加9643.58亿元。

环比增幅较上月有所回升，其中上清所托管规模环比变动增幅明显。

▍利率债托管：利率债方面，整体托管规模增量为3565.70亿元。

（1）国债和地方债：国债和地方债托管金额增加2721.70亿元，月增加值再次回落，其中国债托管量下滑明显。

具体来看，国债托管规模为22.40万亿元，环比减少2098.76亿元；地方政府债托管规模为31.31万亿元，环比增加4280.46亿元。

（2）政策性银行债：2月政策性银行债托管规模环比增加844.00亿元至19.78万亿元，增速有所回升。

商业银行为政策性银行债增持主力，增持1806亿元；广义基金成为最大减持机构，减持786亿元。

▍信用债托管：信用债方面，整体托管规模增量为2353.69亿元。

（1）企业债：托管金额减少74.26亿元至2.83万亿元，连续五个月下降，环比下降速度有所增大。

（2）中票：托管金额增加1056.90亿元至8.20万亿元，实现连续九个月的增长，商业银行和广义基金继续增持。

（3）短融+超短融：整体托管金额增加1371.05亿元至2.79万亿元，其中超短融增加1214.45亿元至2.24万亿元，短融增加156.60亿元至5478.12亿元。

▍同业存单托管：同业存单托管金额环比增加6657.76亿元。

经历了两个月增速下滑之后，同业存单托管规模环比增幅大幅反弹。

2月同业存单规模增加6657.76亿元至14.51万亿元。

商业银行增配同业存单2430亿元，较上个月减少408亿元，但仍是配债主力，实现连续四个月增配；广义基金增配4647亿元，较1月减配1965亿元上升6612亿元，带动同业存单整体托管量环比增速反弹。

▍风险因素：信用风险超预期；散点疫情反复导致实体经济走弱；货币政策收紧超预期等。