国海证券-农夫山泉-9633.HK-事件点评：全年圆满收官，盈利能力稳健-220329

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事件:农夫山泉发布年度业绩：2021年实现营业收入296.96亿元，同+29.8%；归母净利71.62亿元，同+35.7%；EPS0.64元/股，拟每股派息0.45元。

投资要点：1、全年圆满收官，业绩增长超预期。

受益2020年基数较低、2021年需求复苏、新品贡献增加等因素，收入相比2019年增长23.6%，复合增速11.2%，主业稳健恢复。

去年以来PET价格持续提升，公司提前囤货锁价，毛利率同比提升，叠加费用控制较好，利润端增速快于收入端，相比2019年增长44.6%，复合增速达20.2%，超市场预期。

公司2021H2实现收入145.22亿，同+28.14%；归母净利31.48亿，同+30.48%。

若剔除基数影响，总收入利润相比2019年复合增速分别为12%/23%，相比上半年提速。

2、新品表现亮眼，茶饮增长突出。

分产品看，公司全年包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入170.58/45.79/36.95/26.14/17.50亿，同比+22.14%/48.28%/32.34%/32.22%/66.03%。

根据公司年报数据，我国饮料行业2021年整体恢复增长，全国饮料制造业收入同比增长13.5%，其中包装水、茶饮料、果汁及果汁饮料分别增长12%/12%/14%，公司的相关业务增长均显著领先行业，包装水业务持续推出新细分产品，例如“武夷山泡茶水”和“长白雪”矿泉水分别开拓泡茶消费场景、打造雪花味道新概念，围绕品牌水源与生态理念，推动包装水稳健增长。

单看2021H2，包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入81.4/24.0/16.9/13.9/9.0亿，同比+18.6%/61.1%/25.8%/34.2%50.6%，茶饮增速提升显著，主因：1）茶Π杯茶产品于年中入住部分便利店，实现线上线下同步销售，通过与QQ音乐合作、参与高校音乐节等方式引发与Z时代的情感共鸣；2）东方树叶上半年推出“青柑普洱”和“玄米茶”口味，下半年推出首款限定产品“桂花乌龙味”，市场反馈良好，无糖茶顺应健康低糖消费热潮增长较快。

3）2021年9月推出的打奶茶产品销售亮眼，12月进一步退出冬季限定可可奶茶，预计将持续贡献收入新增量。

3、全年毛利率同比略升，费用控制较优，盈利能力稳健。

因公司及时囤货锁价包材，2021年PET价格上涨64.9%下，全年毛利率实现稳中有升，提高0.5pct至59.5%，2021H2毛利率略有下降，同比-0.2pct至58.0%，仍较稳定。

全年销售费率同比略增0.3pct至24.4%，主因多款新品推出，公司加大宣传投放，其中2021H2销售费率同比提升0.4pct至25.3%。

全年除税前溢利占收入比重提升1.0pct至31.5%，净利率提升1.0pct至24.1%。

拆分品类来看，包装水/即饮茶/功能饮料/果汁饮料/其他产品业绩占收入比重分别为38.5%/40.0%/43.1%/19.3%/12.9%，同比+2.4/-2.5/+4.5/-0.7/-1.9pct，产品结构改善带动全年盈利能力维持稳健。

今年PET价格持续增长，预计将对公司利润表现产生压力，但一方面，公司可通过减少促销变相提价，另一方面作为行业龙头有较强的议价权，预计影响有限。

4、包装水基本盘稳固，新品持续放量，看好公司长期竞争力。

公司立足“天然”与“健康”两大基因，产品打造和营销推广均贴合品牌形象。

包装水业务为公司核心业务，传统瓶装水板块卡位天然水，与其他主流2元水形成差异化，“长白雪”天然矿泉水积极开拓三元价格带。

近年来中大规格包装水需求逐步打开，公司率先布局具备先发优势，未来公司完善产品投放渠道，推广社区临近网点提升方便性，以及随着煮饭、煮汤用好水等观点的逐步深入，家庭消费大包装产品有望维持高增长，成为包装水销量主要增长点。

软饮料方面公司旗下东方树叶无糖茶、NFC果汁均为天然健康的饮料产品，多年培育下具备一定消费基础，新消费热潮下有望持续放量。

且公司2018年起推新加快，上市以来在各大品类中陆续推出超10款新品，打奶茶、苏打水及苏打气泡水等销售增长均良好，预计收入贡献进一步提升。

新品市场反馈良好，可在不同层级市场放量，未来增长空间较大。

去年底公司公告拟推出员工股权激励计划，彰显公司信心。

公司多年深耕软饮料行业，且愿意持续培育，新品生命周期较行业平均水平长，产品、品牌、渠道、供应链构建的核心竞争壁垒稳固，有望在消费需求疲弱、成本压力高增下顺利度过行业寒冬。

5、盈利预测和投资评级：我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.68元，0.75元和0.85元，PE为46/42/37，首次覆盖给予“买入”评级。

6、风险提示：1）疫情影响超出预期，2）原材料价格上涨超预期，3）新品上市表现不及预期，4）汇率波动。

5）食品安全问题等。