国元证券-海伦司-9869.HK-2021年度业绩点评：积极开拓下沉市场，同店表现态势向好-220329

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　　事件：
　　公司发布2021年业绩，2021年实现营业收入18.36亿元，同比增长124%，主要系酒馆网络的快速扩张所致；经营利润3.05亿元，同比增长100%；经调整净利润1.00亿元，同比增长32%，整体业绩符合预期。
　　积极拓展下沉市场，单店日均销售额和同店表现态势向好
　　拓店方面，2021年公司累计新开酒馆431家，门店数量同比增长123%，截至2022年3月25日，门店总数进一步增长至854家，一/二/三线及以下城市门店分别占比10.3%/53.7%/36.0%，较2020年分别变动-5.6/-3.4/9.2pct。拆分各线级城市，经营利润率方面，一/二/三线及以下城市分别为0.01%/16.92%/23.25%，同店销售额方面，尽管受制于疫情扰动带来短期闭店，2021年前开业的酒馆受益于品牌知名度及认可度的持续提升，其直营门店日均销售额仍维持向好态势，一/二/三线及以下城市单店日均销售额分别同比增长20.0%/3.5%/11.9%至1.02/1.18/1.22万元，公司下沉市场开拓效果显著。同店表现方面，截至2021年底，同店数量为228家，同店销售额同比增长32.7%至9.39亿元，同店日均销售额同比增长8.2%至270.10万元，同店单店日均销售额同比增长8.2%至1.18万元。
　　综合毛利率持续优化，经调整净利率有所下降
　　产品方面，2021年自有产品/第三方产品营收占比分别为78.0%（+5.3pct）/19.1%（-4.1pct），毛利率分别为80.2%（+1.8pct）/48.8%（-2.7pct），自有产品营收贡献及毛利率持续提升，带动综合毛利率提升；经调整净利率为5.5%（-3.8pct），下降主要原因一方面为，高速拓店下员工数量迅速增长致使雇员福利及人力服务开支提升，2021年占营收比重31.7%（+9.8pct），另一方面，2021年新开门店多集中于下半年开业，尚处于业绩爬坡期且部分酒馆暂时受到疫情扰动，未能完全平滑人工成本上升。
　　投资建议与盈利预测
　　我们看好公司作为连锁酒馆龙头，基于优质单店模型及高标准化运营，以先发优势赋能规模效益，规模优势反哺高性价比，构建优质商业模式闭环，在高速拓店中抢占市场份额。基于疫情影响，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为4.19/8.79/11.95亿元，其对应EPS分别为0.33/0.69/0.94元，当前股价对应PE为32/15/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　门店拓展不及预期风险、酒馆行业竞争风险、原材料价格波动风险。