浙商证券-航发科技-600391-深度报告：航空发动机研制国家队之一，“内生+外延”双驱动-220329

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投资要点航空发动机研制国家队之一，航发集团三大上市平台之一1)公司脱胎于成发集团，是国内规模最大、技术最先进的航空发动机制造企业之一。

2011年定增设立中航哈轴，进入高端航空轴承领域。

2)2020年公司内贸营收占比62%、外贸占比32%。

2021年内贸收入规模大幅增长，外贸业务止住下滑趋势，前三季度营收同比增长48%，全年扭亏为盈预计实现归母净利润0.19~0.23亿元。

3)公司是航发集团旗下三大上市平台之一。

航发集团当前资产证券化率为57%，旗下航空传动系统、航空先进材料、商用发动机/中小型涡轴发动机/燃气轮机整机制造等业务板块仍有进一步资产化的空间。

内贸：航空发动机“十四五”复合增速超20%，公司配套重要型号转入批产1)先进军用航空发动机的放量增长是国防建设的迫切需要，发展商用发动机是中国产业升级的必然选择，航空发动机还拥有巨大的维修后市场。

综合以上预计“十四五”我国航空发动机整机市场年均规模约480亿，复合增速约20%。

2)我国运输机/轰炸机等军用大型飞机与美国相比数量差距大，重要型号放量在即，对航空发动机也将起到拉动作用。

公司所主要配套的重要发动机型号已转入批产，所配套零部件整机价值占比接近80%，将受益于配套型号放量。

3)公司旗下哈轴是航发集团唯一专业轴承研制企业，承担航空发动机主轴轴承、直升机传动系统轴承等四大类航空轴承配套。

过去4年营收/净利润复合增速分别为11%/14%，航空发动机轴承/传动系统在发动机整机价值占比约5%，后续将受益于航发、军机行业整体装备放量。

外贸：全球民航制造业有望逐渐复苏，公司在外贸转包领域占据重要地位近两年全球商用飞机及发动机交付量显著下降，后续疫情逐渐平稳，波音公司预测全球民航市场有望在2023~2024年恢复，公司在中国发动机外贸转包领域市场份额约1/3，将显著受益于全球民航制造业景气复苏。

盈利预测：预计2021-2023年业绩复合增速150%预计2021-2023年公司归母净利润0.21/0.71/1.33亿元，同比增长-/244%/88%，EPS为0.06/0.21/0.40元，PE为341/99/53倍，PS为1.8/1.5/1.2倍。

首次覆盖，参考公司历史PS估值水平，给予“买入”评级。

风险提示：公司盈利能力提升不及预期；外贸转包业务环境或竞争格局恶化。