中信证券-晨光股份-603899-2021年年报点评：传统业务稳健，扣非表现良好-220329

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公司2021年营业收入/归母净利润分别176.1/15.2亿元，同比+34.0%/+20.9%；扣非净利润同比+22.4%至13.5亿元，经营性现金流同比+22.8%至15.6亿，均表现良好；传统业务收入增速17.9%，超出我们预期。

疫情短期扰动犹存，但不改公司中长期稳健发展势头，预计基本面22Q1承压后将重回改善通道，维持“买入”评级。

▍传统业务（不含晨光科技）：收入超预期，盈利水平保持平稳。

2021年传统业务收入约82.6亿元，同比+17.9%，较2019年两年复合增速12.0%，21Q4收入为22.1亿元，同比+5.1%，较19Q4两年复合增速为12.7%，超出我们预期；我们预计安硕全年收入约3.2%、贝克曼并表贡献收入0.2亿元，若剔除二者影响2021年传统业务收入增速为18.0%，对应21Q4收入增速2.2%。

细分来看，2021年核心传统业务（大众+儿美+精创）收入增速17.5%、ToC办公收入增速18.3%，对应21Q4分别为9.0%/2.4%。

利润端来看，2021年传统业务净利润增速为15.4%，净利率同比-0.4pct至16.6%，净利率稳中略降，主要系原料涨价+新变革费用投入增加，其中21Q4净利率同比+1.4pcts至14.8%；安硕全年净利润为-7728万元、贝克曼并表贡献利润645万元，剔除二者影响后2021年传统业务净利润增速为14.3%，净利率同比-0.6pct至17.8%。

考虑疫情影响，我们预测2022年传统业务收入增速为10.5%。

▍科力普：收入符合预期，ROE继续上行。

2021年科力普收入77.7亿元，同比+55.3%，单Q4收入同比增速为32.5%，符合预期；净利润2.4亿元，净利率同比+0.2pct至3.1%；2021年科力普净资产为8.2亿元，同增2.5亿元，净资产周转率增至11.2次（2020年为10.2次），ROE提升至34.8%，同比+5.5pcts，延续上升势头；经营性现金流为3763万元。

2021年科力普毛利率为9.4%，同比-1.6pcts，单Q4同比+0.4pct至9.1%。

我们预测2022年科力普收入增速为34%，对应收入预测为104亿元。

▍其他新业务：九木减亏明显，晨光科技仍有待改善。

截至2021年末公司拥有直营大店523家，其中生活馆60家、九木463家（直营319家、加盟144家），较年初分别-20/+102家，九木开店进度符合预期。

2021年晨光生活馆（含九木）收入10.5亿元，同比+61.0%，其中九木/生活馆收入分别为9.5亿/1.0亿元，同比+70.0%/+8.5%，对应21Q4增速分别为27.5%/8.3%；全年来看生活馆（含九木）净利润为-2109万元，较2020年（-5023万元）减亏明显；我们预测2022年生活馆（含九木）收入增速为31%，有望实现盈亏平衡。

2021年晨光科技收入5.3亿元，同比+11.3%，对应21Q4增速-2.8%；净利润-2530万元，较2020年亏损增加，优化效益尚未释放，改善仍有待观察；我们预测2022年晨光科技收入增速28%。

▍风险因素：部分地区疫情反复影响；双减政策影响；传统业务收入增长和利润率低于预期；九木拓展低于预期；科力普坏账增加。