中信证券-蔚来汽车-NIO.US-2021Q4财报点评：21Q4毛利超预期，研发销售将持续高投入-220329

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蔚来汽车2021年实现营收361.4亿元，同比+122.3%，归母净利润-105.7亿元，Non-Gaap归母净利润-29.8亿元，符合预期；21Q4受益于电池技术带来的降本等因素，实现毛利率20.9%，超过市场预期。

我们认为新势力目前极具配置价值；给予2022年收入的5xPS，对应目标价32美元。

重申“买入”评级。

▍业绩概览：21Q4汽车业务毛利20.9%，超市场预期。

具体而言：1）全年业绩：2021年，公司实现营收361.4亿元，同比+122.3%，归母净利润-105.7亿元（2020年为-56.1亿元），Non-Gaap归母净利润-29.8亿元（2020年为-51.12亿元）。

2）2021Q4业绩：汽车业务毛利20.9%，环比提升超预期；2021年第四季度，公司实现营收99.01亿元，同比+49.1%，环比+1%。

其中汽车销售业务92.15亿元，其他业务营收6.85亿元，主要包括服务套餐等业务的收入。

毛利方面，21Q4公司受益于ASP提升和75度三元铁锂混装电池成本的优化，汽车业务毛利实现20.9%，环比+2.8pcts，超市场预期；综合毛利为17.2%，同比-0.03pct，环比-3.2pcts，主要是其他业务的影响。

净利润方面，21Q4公司GAAP净利润-21.79亿元、Non-GAAP为-17.16亿元。

3）现金储备：截至2021年12月31日，现金和现金等价物、限制性现金和短期投资余额为554亿元，相较于三季度末（470亿元）有较大幅度增长。

▍销售&产能规模：2021Q4汽车销量达2.50万辆（环比+2.0%，同比+44.3%），公司预计2022Q1汽车销量约2.5-2.6万辆。

1）汽车销量，2021年共交付91429辆，同比增长109.1%，2021Q4公司共销售25,034辆，环比+2.0%，同比+44.3%。

根据公司指引，2022Q1预计交付量约在2.5-2.6万辆区间，其中2022年1、2月分别交付9652、6141台，对应3月交付预计0.9-1.0万辆。

2）销售渠道：蔚来全球已登陆150个城市，建设了46个NioHouse和341个销售中心，2022年，公司会继续扩大销售网络建设，公司预期2022年新增不少于100个销售网点和50个售后中心。

3）充换电网络：截至2022年3月，公司已建成866座换电站，覆盖190个中国城市，并在全国累计部署711座超级充电站和3,786根目的地充电桩，预期2022年年底累计建造1,300座换电站、6,000个超级充电桩和1万根目的地充电桩。

4）产能：目前江淮工厂正在进行产能升级，升级完成后将实现60辆/小时的产能，工厂将承载ES8、ES6、EC6、ET7、ES7的生产；NeoPark新工厂预计2022Q3投产，设计产能60辆/小时；两座建成后，双班最多能实现60万年产能。

▍2022年将会有三款车型交付，将展现研发积累的成果。

蔚来2022年计划交付3款基于全新NT2.0平台打造的新车，预计将在动力、智能化上相比ES8、ES6等现有车型显著升级。

其中旗舰纯电轿车ET72022年3月28日开始正式交付，我们预计随着产能爬坡，到2022年H2产销有望达到4000辆/月的水平；公司表示今年第二款新车ES7预计4月亮相，Q2交付；车型定位大5座SUV市场，预计将与宝马X5等车型同台竞争。

第三款车型——ET5已经发布，预计2022年9月交付。

ET5除了强调机械素质，和辅助驾驶体验提升之外，还将具备与AR、VR设备联动的能力，有望打造智能座舱的全新可能性。

我们认为，公司2020年下半年-2021年以来持续在研发方面进行投入，其成果有望在今年开始密集看到释放，2022年市场有望看到蔚来在电池技术、智能座舱、辅助驾驶等领域的技术突破。

▍风险因素：销量不及预期；市场波动影响融资能力；芯片紧张等带来的产能限制；产品出现重大质量问题；技术迭代不及预期。