中信证券-在线招聘行业专题报告：新壶温旧酒，后浪越前川-220328

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当前招聘三要素（人、岗、匹配方式）均存趋势利好，测算2020-2025年在线招聘市场规模CAGR望超18%。

传统招聘平台已步入瓶颈期，新兴模式正重塑行业格局，智能匹配代替职位搜索渐成主流。

首推双边网络效应领先的BOSS直聘，用户空间仍极具延展性，关注聚焦中高端、闭环探索领先的同道猎聘。

▍线上化起步虽早，在线招聘行业规模仍相对有限。

招聘是企业刚需，但线下招聘一直占据主流，2020年在线招聘行业C端/B端渗透率仅17.9%/24.8%。

招聘行业线上起步早，但受制于低频、非标属性及传统玩家商业模式限制，规模一直未能显著扩大，2020年在线招聘行业规模达552亿元。

趋势上看，在线招聘渗透率稳步提升，2015-2020年在线/线下招聘市场规模CAGR为23.3%/16.5%。

行业核心竞争要素是双边用户积累和匹配效率，但传统玩家的“简历库”模式对撮合效率提升不足、搜索模式下中小企业参与度不高致平台用户受限、产品同质化致价格战频繁，导致在线招聘规模提升速度一直较为平缓，随着新玩家不断引入新技术新模式，我们认为在线招聘行业规模空间有望进一步打开。

▍行业景气度向上，2020-2025年CAGR望超18%。

在线招聘行业三要素存在趋势利好。

1）人：劳动者愈趋供不应求，年轻一代的跳槽频率是老一代人2倍。

2）岗：中小企业已达约4000万家，长尾厚、迭代快，雇主招聘态度更趋主动。

3）匹配方式：在线招聘成本约为线下招聘1/5，大数据、智能匹配技术正在为拓宽行业边界赋能。

招聘行业在弱宏观环境下具备韧性，我们测算2025年行业规模有望超1200亿元、2020-2025年CAGR望超18%，为高成长赛道。

▍用匹配代替搜索，创新业务模型。

基于大数据、智能匹配，猎聘、BOSS直聘分别从KA、中小企业维度进行破局。

1）猎聘：通过引入猎头构建三方触达的网络、激发“鲇鱼效应”，并联合猎头开发交易闭环模式。

聚焦中高端市场使其ARPU突破3万、客户池抗风险能力较强，且与其他招聘平台的人才重合度较低，形成错位竞争。

2）BOSS直聘：凭借“移动+智能匹配+直聊”模式，已成为中国最大的在线招聘平台。

公司将B端企业拆解为个体（boss），通过算法驱动下的移动端直聊代替职位搜索，精简了招聘链路，改变了头部集中的流量逻辑、引入大量中小企业。

截至21Q2认证企业数为720万家，2021年付费企业用户约400万个，2021年MAU为2710万，双边网络效应业内领先。

▍BOSS成长空间广，关注潜在竞争。

基于双边用户积累和匹配效率的显著优势，BOSS直聘展现高速成长能力，2021年收入增速达119.1%。

从成长潜力而言，其B端企业用户增长空间极广（截至21Q2为720万家vs4000多万家企业总数）、平台处于变现早期（2021年免费企业用户占70%+、付费用户ARPU仅1055元）、C端蓝领用户预计将继续渗透（截至21Q1为2471万人vs约4亿蓝领总人口）。

虽短期受网络安全审查影响用户增长停滞，但业务本身刚需特征将维持平台吸引力。

同时，平台的盈利能力已有验证，21Q3/Q4其Non-GAAP净利率达到32%。

展望长期，我们认为其潜在竞争或来自于互联网巨头，但招聘是双边非标匹配、岗位洞察需要认知积累；且为低频属性、巨头切入性价比未必高；同时招聘服务具有工具性、严肃性的特征，垂直类公司或更贴合行业本质。

▍风险因素：网络安全审查持续时间长于预期；宏观经济增长进一步放缓；竞争格局超预期恶化；招聘行业线上渗透率提升不及预期。

▍投资策略。

在线招聘行业起步较早，但渗透率尚处低位，行业规模相对有限。

当前招聘三要素（人、岗、匹配方式）趋势向好，行业有望呈现快速增长。

考虑到招聘的本质将落于匹配效率的提升，我们首推用智能匹配重构招聘生态、从中小企业和蓝领维度打开行业边界的BOSS直聘，关注聚焦中高端、在闭环交易的探索中走在前列的同道猎聘。