东兴证券-海螺水泥-600585-拓规模助力成本优势继续提升-220328

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海螺水泥2021年分别实现营业收入1699.79亿元，同比下降4.73%；归属于母公司净利润332.67亿元同比下降5.38%，实现每股收益为6.28元。

点评：价升量减、煤价上涨和其他业务收入下降导致营业收入和净利润双降。

2021年公司水泥和熟料综合价格为360.56元/吨，同比提高35.48元/吨，增长10.92%；而销量仅为3.04亿吨，同比下降6.46%，使得水泥营业收入同比微增3.75%，主要原因是2021年下半年以来的限电导致生产供应下降，销量下降，水泥供给的不足和动力燃料煤炭价格上涨的推动水泥价格大幅提升。

煤炭供应不足导致限电和煤炭价格大幅上涨。

在水泥营业收入增速不高的情况下，公司其他业务收入（与建材相关的贸易收入）下降30.26%，使得公司营业收入同比出现下降。

煤炭燃料价格的上涨下，2021年水泥毛利率水平同比下降3.83个百分点，吨燃料和动力成本达到113元，同比增26元；销量的下降也导致公司的单位折旧、人工和其他成本均出现同比上涨，成本的提升使得公司归属于母公司净利润出现同比下降。

规模拓展中成本优势有望进一步增强。

公司作为水泥的龙头公司，具备突出的成本优势。

2021年吨成本在煤炭价格高涨和销量下降的情况下上涨较多，达到203.44元，同比提高3.72元，但在天山股份、冀东水泥、塔牌集团、祁连山等水泥上市公司中依然保持最低水平，这主要得益于公司的规模优势、管理优势和产线的区位优势等。

2021年在水泥行业产能控制和高景气的情况下公司依然通过自建投产（湖南云峰4500T/D生产线）和并购（广东鸿丰、贵州新双龙、云南腾越等）增加水泥熟料产能720万吨，同比增长3%，比年初计划规模翻了一番。

2021年公司全国产能占比达到14.59%，同比增0.25个百分点。

2021年底公司货币资金充裕达到695.35亿元，资产占比达30.16%。

2022年公司计划增加水泥熟料产能460万吨，按照行业景气度下降、货币资金的充裕、公司的历史和实际量的关系等判断，预计新增将超过920万吨，增速超过2021年。

当前公司池州四期10000T/D生产线和乌兹别克斯坦3200T/D生产线正在按计划建设当中，公司规模将得到更快地拓展。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022年到2024年的每股收益为6.57元、7.26元和8.10元，对应的动态PE为5.62倍、5.08倍和4.55倍，考虑到公司低成本优势下，规模的扩张助力成本的进一步降低，巩固公司护城河，维持公司“强烈推荐”的投资评级。

风险提示：地产景气度探底时间超出预期。