东兴证券-华住集团~S-1179.HK-疫情反复业绩承压，关注出行管控边际宽松-220328

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事件：公司发布2021年财报，全年实现营收127.9亿元/+25.4%，归母净利-4.7亿元/减亏78.8%，经调整EBITDA15.7亿元/扭亏。

全年收入符合指引，亏损大幅收窄。

2021年公司实现营收127.9亿元/+25.4%，处于此前公布的同比增长22%-26%收入指引上限；Q4公司实现营收33.5亿元/+9.1%，处于此前公布的同比增长22%-26%收入指引上限；其中境内业务Q4实现营收27.8亿元/-1.6%，优于此前公布的同比下降4%~8%的收入指引。

2021年公司毛利率11.7%/+7.2pct，较去年同期有显著改善，但由于疫情对收入仍存在影响，且酒店经营存在刚性成本，因此毛利率较2019年的35.9%仍有差距。

2021年公司销售/管理/开业前费用率分别5.0%/12.1%/0.6%，同比-0.9/-0.3/-2.2pct，较2020年实现全面改善，与疫情前2019年同期相比，分别+1.2/+2.6/-3.9pct。

利润层面，2021年公司实现归母净利润-4.65亿元，其中境内/外分别1.5/-6.2亿元，2020年归母净利润为-21.9亿元，经调整归母净利润-2.6亿，同比大幅减亏，其中境内/外分别+3.58亿/-6.18亿，境外仍有拖累。

单四季度看，Q4公司实现归母净利润-4.6亿元，经调整归母净利润-2.27亿元，其中境内/外分别-1.87/0.40，境内受疫情影响由盈转亏，境外则大幅减亏。

境内复苏仍受疫情影响，关注出行管控的边际放松。

2021年公司境内整体RevPAR恢复至2019年的87%，其中Q4RevPAR（每间可销售房收入）恢复率86%（平均房价ADR+3.1%，入住率OCC-13.9pct），环比Q3恢复率提升4pct.，其中10/11/12月恢复率分别90%/76%/90%，11月多地疫情反复拖累境内恢复进程。

展望2022年，就地过年政策边际放松下，1-2月公司境内RevPAR恢复至2019年的75%/+1pct和83%/+27pct，但3月以来国内多地出现奥密克戎病例，公司旗下酒店RevPAR恢复率降至64%/-31pct。

结合公司指引，我们预计，2022Q1公司境内收入有望同比增长1%-5%，总收入有望同比增长11%-15%。

中长期看，酒店作为出行相关行业，经营整体仍受疫情反复影响，但随着疫情持续时间的延长以及防控措施的常态化，疫情对出游的边际影响逐渐减弱。

叠加服务业纾困、辉瑞新药获批、新冠诊疗方案优化等利好，我们认为，在冬奥会与两会结束后，节假日密集的二季度国内疫情防控有望迎来适度边际放松，公司作为酒店业龙头有望充分受益。

全年看，公司境内收入有望同比增长4%-9%，总收入有望同比增长15%-20%。

境外经营改善大幅减亏，看好德国旅游市场开放带动DH经营反弹。

公司境外酒店Q4RevPAR+153%，恢复至2019年同期的66%。

经营改善带动Q4境外收入同比+125.64%，经调整亏损0.4亿元，较上年同期亏损3.08亿元大幅减亏。

虽然2021年11月以来，欧洲国家爆发第三波和第四波新冠疫情，DH酒店复苏进程有所中断，但德国自2022年2月中旬以来已逐渐重新开放旅游市场，DH酒店RevPAR有望实现快速反弹。

疫情加速行业集中度提升，公司保持高速拓店步伐。

截至2021年底，公司酒店数达7830家，其中加盟占比达90.6%/+1.7pct，轻资产模式不断推进，中高端占比39.1%/+3.3pct，依托桔子水晶、美仑、美居、漫心、城际、诺富特等多品牌探索中高档市场，依托花间堂、美仑美奂以及融创合资公司探索高端市场，产品结构持续升级。

21Q4公司净增门店364家（境内/境外分别361/3家），2021全年净增门店1041家（境内/境外分别1037/4家），且储备门店充裕，截至2021年底，公司旗下签约的待开业酒店2571家，继续支撑后续成长。

2022年公司提出开业1500家，关店500-550家计划，我们认为，疫情加速行业供给端出清，马太效应强化，公司作为龙头有望充分受益于行业连锁化率的加速提升，后疫情时代开店目标有望顺利实现。

经营效率提升，品牌、流量、技术优势持续凸显。

2021年公司推出了华住会3.0版本，将客户服务在线上线下进行融合。

2020-2021年，华住会会员人数由1.69亿人增加至1.93亿人，中央预订占比由55%提升至58%，21Q4中央预订占比进一步提升至63%，处于行业较高水平。

同时，公司还将继续推进数字化战略，实现有限服务酒店的单店全面数字化，搭建高端全服务酒店的人财物共享服务平台，实现经营效率的进一步优化。

投资建议：华住作为酒店行业龙头，具有较强的品牌、流量、技术优势。

后疫情时期虽有疫情短期扰动，但整体不改复苏趋势，同时拓店步伐强势，产品结构持续优化。

考虑到境内疫情反复影响，结合公司业绩指引，我们小幅下调盈利预期，预计2022-2024年公司将实现营业收入158.6、186.9、210.5亿元，归母净利14.7、24.6、32.0亿元，EPS为0.45、0.75、0.98元，对应2021-2023年PE分别为55.3、33.0、25.5倍。

维持“推荐”评级。

风险提示：疫情反复，新店扩张不及预期，酒店安全事件，加盟管理风险。