中信证券-中国太平-0966.HK-2021年年报点评：太平人寿团队表现卓越-220328

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寿险艰难转型，太平人寿团队表现卓越。

目前资本市场对公司缺乏信心，期待太平集团积极完善公司治理，维持“增持”评级。

▍核心指标基本符合预期，浮亏拖累综合收益表现。

公司2021年全年实现归母净利润75亿港元，同比增长14.7%，其中寿险净利润同比下滑21.8%，主要受利率下行、准备金补提影响；养老及团体保险同比增长10.7%；境内财产保险由盈转亏，综合成本率上升至105.9%；境外财险和再保险业务实现由亏转盈；资管业务净利润同比增长30%；其他业务（控股公司、太平投资（香港）、太平金控等）亏损收窄至9亿港元。

此外，受资本市场波动影响，一些大盘蓝筹股和高分红银行股出现了一定程度的浮亏，公司可供出售证券计浮亏185亿港元，导致归母综合收益总额为-11.4亿港元。

▍太平人寿个险人力逆势增长，银保成为新业务价值重要增长点。

2021年太平人寿剩余边际余额达1887.73亿元人民币，同比增长10.1%。

全年新业务价值为74.44亿元人民币，同比增长3.6%，其中个险渠道新业务价值为64.31亿元人民币，同比下滑8.6%，银保渠道新业务价值为7.11亿元人民币，同比增长65.3%。

公司在疫情期间采取的人力维稳措施（主抓绩优/主管和新人这两端，修改基本法提升新人津贴等）成效显著，公司的个险销售人力和产能实现逆势增长，人力方面，2021年末个险人力为38.5万人，同比增长1%，其中绩优代理人中百万人力达2390人，千万人力达29人，均同比接近翻倍；月均人均产能同比增长15.7%，个险13个月留存率为55%，同比提升8.7个百分点。

银保渠道十年期及以上业务产品占比提升，带动新业务价值率提升4.7个百分点至9.3%，成为新业务价值的重要增量。

▍公司全面检视投资资产，有助于修复市场对公司资产负债表的信心。

公司管理层在2021年业绩会上对财新等媒体报道的涉及前董事长王滨的投资问题进行了回应，表示进行了详细的再筛查和再检视，全面梳理了财务数据，并及时回复了香港有关监管机构的问询，监管机构对公司回复表示满意。

公司表示在第一时间与外部审计KPMG进行了交流和沟通，全面比对各自信息，为审计师提供了审计师所需要的各种数据和有关报告，经过全面的审计，KPMG指出经梳理有关报道提及的有关情况，认为不存在对整体财务报告形成重大影响的有关事项。

公司的正面回应有助于消除市场对资产负债表质量的担忧，让估值基准更为扎实。

▍风险因素：局部疫情反复导致寿险需求端疲弱；股市大幅下跌风险；国债收益率750日移动平均面临持续下行压力。

▍投资建议：太平人寿团队表现卓越，但目前资本市场对太平集团仍然在一定程度上缺乏信心，期待公司积极完善公司治理；鉴于股价极其低估，我们维持公司“增持”评级。

考虑到寿险市场仍然需求疲弱，但太平人寿在疫情期间采取的措施已经表现出明显的成效，我们预计公司2022年新业务价值增长率为4%。

根据公司财报数据，我们调整公司2022E/2023EBPS预测至27.3/30.3港元（前值预测为31.0/34.4港元），引入2024年BPS预测33.8港元。

由于公司治理问题仍有待改善，谨慎考虑我们参考过去三年PB一倍标准差区间下限，给予公司2022年0.5xPB估值，对应目标价为14港元，维持“增持”评级。