国金证券-七月中央政治局会议点评：财政政策留力明年，货币政策宽松可期-210730

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基本结论经济恢复：再提？不稳固、不均衡？。

从上半年经济数据来看，国内基本面整体延续修复态势，但不均衡现象依旧突出，表现为：第一产业和第二产业复苏进度明显好于第三产业、外需强于内需、大企业景气度要好于小企业、高收入群体消费复苏显著好于低收入群体等等。

虽然是旧事重提，但留给政策发力的时间正越来越少，再叠加7月多种不利因素汇集对经济短期和长期产生的压力，这可能也是为什么7月7日国常会突然提及？降准？的原因。

宏观政策：财政政策留力明年，货币政策宽松可期。

宏观政策更加凸显？跨周期调节？，并要求？统筹做好今明两年宏观政策衔接？。

其中，财政政策强调要？合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量？，一方面表明今年新增地方债的实际发行量与财政预算的最终差额不会太大，另一方面或指向财政发力要等到四季度，四季度会是新增地方债发行的高峰。

货币政策依旧是保持流动性合理充裕，但由于财政发力的延后，对货币政策的依赖性将更高。

相较于4月政治局会议，货币政策更加凸显对中小企业和困难行业的扶持，呼应当前经济恢复不均衡的现状。

重点领域防风险不放松。

目前宏观环境面临着城投、地方国企信用风险，以及政策趋严背景下的房地产行业信用风险，出于不让多个领域风险并发的考虑，下半年城投平台和地方国企出现？突发？风险的概率或较低，利好城投债和地方国企信用债，利空房地产债。

需密切关注的是，房地产下半年的流动性压力可能会进一步加剧，后续有可能会延伸成整个房地产行业的风险，从而对金融体系形成巨大冲击。

我们认为应在坚持？房住不炒？的基础上，适度加强对房地产行业的金融支持。

统筹有序推进碳达峰碳中和。

对于双碳的工作要求强调？统筹有序推进？，当前工业品价格居高不下已挤压企业利润，且近期大宗商品价格指数又创新高，后期工业品通胀压力依旧较大。

因此，此次政治局会议也新提出了？做好大宗商品保供稳价工作？。

？先立后破？或表明现阶段还是应该立足经济发展的需要，不能为了减碳而盲目限产，不能从一个极端走向另一个极端。

其他需要关注的事项。

？三孩？生育政策被提及，下阶段配套政策出台或有利于相关领域的消费，但也不可忽视近期教育培训行业的监管升级对教育消费支出的影响。

疫情防控依旧不可松懈，它是国内经济延续复苏态势的重要前提和保障，区域性防疫措施的升级或多或少会影响经济复苏进程。

小结与展望。

下半年经济面临的各种不利因素和风险明显增加，包括极端天气、疫情反复、产业政策收紧、信用难？宽？、地产风险向商业风险和银行信贷风险转移等等，都决定了下半年经济下行压力可能会明显上升。

在宏观政策逆周期调控的方式上，政治局会议明确强调宏观政策要？统筹做好今明两年宏观政策衔接？，财政政策要留力明年，意味着至少下半年的大部分时期都要更加依赖货币政策，而目的可能就是我们此前反复强调的？通胀化债？。

考虑到7月经济数据大概率表现不佳以及后续巨量的MLF到期，未来降准、降息都可期，利好利率债和非房地产信用债。

需要注意的是，四季度随着财政逐步发力，利率可能会有一定的上行压力，届时货币政策的支持力度还是要根据下半年经济的实际表现来判断。

风险提示：宏观经济表现超预期；政策效果不及预期；通胀风险加剧。