山西证券-海天味业-603288-2021成本上行业绩承压，静待2022边际改善-220325

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事件描述公司2021年实现营业收入250.04亿元，同比增长9.71%；归属于上市公司股东的净利润66.71亿元，同比增长4.18%。

事件点评逆势中稳步提升。

公司2021年实现营业收入250.04亿元，同比增长9.71%；归母净利润66.71亿元，同比增长4.18%，其中单Q4营业收入为70.10亿元，同比增长22.85%，归母净利润19.63亿元，同比增长7.19%。

具体来看：1）分产品看，公司2021年酱油/蚝油/调味酱/其他品类分别实现营业收入为141.88/45.32/26.66/22.11亿元，同比+8.78%/10.18%/5.61%/13.37%。

三大核心品类稳健增长，其中醋、料酒等产品已初具规模，新品类的提速发展，将进一步扩大公司的竞争和领先优势，保持较强的发展动能和活力。

2）从区域来看，北部/南部/东部/中部/西部分别实现营收60.56/44.70/48.18/53.09/29.44亿元，同比+6.7%/8.4%/7.5%/14.0%/9.3%，各区域营收的稳定增长，中西部市场继续保持增速领先。

3）分渠道来看，线下/线上渠道分别实现实现营收228.92/7.04亿，同比增长7.73%/85.2%，在保证线下渠道稳定发展的同时，公司加快布局线上业务，线上收入占比持续提升。

采购成本上升，净利率下降。

公司2021年销售净利率为26.68%，同比减少1.44pct。

具体来看，1）2021年毛利率38.66%，同比减少3.51pct，其中直接材料同比增长18.17%；2）公司通过各种措施挖潜增效，消化各种成本上涨带来的不利影响。

公司销售期间费用率为7.75%，同比下降1.23pct，其中销售费用率为5.43%，同比下降0.56pct；管理费用率为4.66%，同比减少0.05pct；财务费用率为3.09%，同比减少0.03pct。

2022年目标稳健，全方位降本增效。

根据年报披露，2022年公司计划营收目标为280亿元，同比+12.0%，利润目标为74.7亿元，同比+12.2%。

短期来看，大宗原材物料依然处在高位，成本压力仍大，2022年公司将继续挖潜增效，充分利用好海天所积累的规模优势、品类优势、渠道优势，加快推动市场转型发展和机会抢夺，实现线上线下、多渠道、多品类的协同发展，进一步打开市场的增量空间，实现市场高质量发展。

中长期看，海天依旧享受行业地位，同时加快业务裂变和新业务发展，促进持续发展。

投资建议新冠疫情余波未平、消费需求疲软、各种原材物料价格上涨、社区团购恶性竞争、限电限产导致供应趋紧等，导致调味品行业景气度下降，2021年公司实现了营业收入增长，其竞争力在逆势中得到稳步提升。

短期来看，原材料成本压力仍较大，公司在提价的基础上全方位降本增效，确保2022业绩两位数增长。

考虑到成本的持续上行，我们下调公司2021-2023年EPS至1.58/1.79/2.11元，对应当前股价，2021-2023年PE分别为50X/43X/36X，下调“增持”评级。

存在风险行业需求低于预期，原材料价格波动风险，食品安全风险，行业景气度下降风险。