开源证券-腾讯控股-0700.HK-港股公司信息更新报告：待2022H2海外游戏发力及广告复苏驱动盈利改善-220327

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社交流量平台壁垒稳固，等待盈利前景明朗化，维持“买入”评级短期业绩仍受游戏、广告监管政策的负面影响，我们分别将2022/2023年预测non-IFRS净利润1402/1680亿元下调至1282/1463亿元，预测2024年non-IFRS净利润1733亿元，对应调整后EPS(摊薄)16.3/18.5/21.9元，同比增速+3.6%/+14.1%/+18.5%。

当前股价356.4HKD对应2022/2023/2024年PE分别为21.9/19.2/16.3倍。

短期内监管政策调整消化以及对游戏、视频号及企业服务等核心业务投入导致利润收缩，2022H2业绩增速有望反弹至双位数水平，后期依靠视频号、海外游戏、云业务持续发力有望驱动腾讯2023-2024年业绩仍延续双位数增长，盈利前景明朗化有利于市场信心恢复、估值抬升，维持“买入”评级。

2021Q4净利润同比下降，源自本土游戏和广告业务表现疲软2021Q4腾讯收入1442亿元，同比增长8%；毛利率40.1%，同比下滑3.9pct。

Non-IFRS归母净利润249亿元，同比下降25%。

主要源于：（1）主要利润来源游戏业务同比增长9.5%、本土游戏受未成年人监管措施影响同比增长仅1%；（2）广告：2021Q4网络广告收入同比下滑12.8%，供需两端承压，包括教育、游戏、互联网金融等行业广告主投放力度减弱、开屏和弹窗等广告场景受监管限制；（3）SaaS、视频号和海外游戏投入加大、互联网人才竞争加剧、toB业务占比提升导致经营杠杆上升；（4）分占联营及合营公司亏损加大。

2022H2业绩有望恢复双位数增长，驱动力来自海外游戏以及广告复苏短期本土游戏及广告的疲软表现或延续至2022Q3，2022H2业绩有望恢复同比双位数增长，源自：（1）2022H1同期低基数效应；（2）游戏：2021Q4海外市场占游戏收入比例达31%，海外pipeline丰富，包括《王者荣耀》国际版、LevelInfinite6款2022年待上线新游戏、Supercell2022年4款新游、EA《ApexLegends》；（3）广告：宏观经济稳增长政策发力、对监管政策的消化，广告业务或于2022Q4恢复同比正增长，驱动来自朋友圈广告库存增加、小程序用户量增长、视频号变现可能。

风险提示：游戏表现不及预期；竞争加剧；监管政策变动；宏观经济增长放缓。