光大证券-同仁堂-600085-2021年年报点评：业绩提速换挡，深化改革动能强劲-220327

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事件：公司发布2021年年度报告，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为146.03/12.27/12.09亿元，同比+13.86%/19.00%/19.52%；经营性净现金流34.26亿元，同比增长57.56%；EPS0.895元。

拟向公司全体股东每10股派发现金红利2.9元（含税），股利支付率为32.40%。

业绩符合市场预期。

点评：大品种战略+营销渠道改革，推动“十四五”开局红：2021Q4营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为39.20/3.07/3.00亿元，同比+3.90%/-2.86%/-2.35%，增长放缓估计与2020Q4高基数和年底控货提价有关，全年营收和净利润表现出色。

分业务看，2021年医药工业和商业分别实现营收88.76亿元（同比+15.99%）、82.41亿元（同比+12.64%），加速增长得益于公司持续深化营销改革，全面推进不饱和营销，优化渠道布局，加大市场管控。

公司深入贯彻大品种战略，2021年前五大产品营收合计41.16亿元，同比增长15.41%，占医药工业营收46.37%。

子公司经营企稳恢复，商业零售版块业绩亮眼：2021年同仁堂科技营收和净利润同比+17.21%/10.21%，经营持续恢复。

虽然海外疫情形势严峻，同仁堂国药仍通过线上线下并行发力、深化营销体系改革、优化管理体系等方式实现业绩逆势上扬，2021年营收和净利润分别同比+10.37%/7.06%。

而同仁堂商业的业绩格外亮眼，截至2021年末拥有门店920家，同比增长4.5%，实现营业收入和净利润分别为83.25/3.09亿元，同比增长12.59%/16.17%，除了2020年疫情低基数因素外，公司优化激励机制，推动传统药店转型升级和创新经营，迎来经营质量的全面恢复，同仁堂商业的净利率同比提升0.11pp至3.71%。

持续深化改革提质增效，未来动能十足。

2021年公司毛利率同比+0.58pp至47.62%，净利率同比+0.35pp至12.95%，销售和管理费用率连续两年实现下降。

2019年以来公司推动精细化管理，完善内控体系和组织架构，经营效率逐年提升。

公司围绕大品种战略深化营销渠道改革，提升产品终端覆盖率与控制力，夯实品牌品种的核心竞争力。

同时也加大了产品研发和工艺质量升级力度，2021年研发费用率提升0.12pp至1.2%。

2021年12月1日公司上调安宫牛黄丸终端零售价，从780元提至860元，此后多个品种相继提价，有望增厚公司业绩。

2021年底董事会确定董事长和总经理人选，百年中药老字号开启发展新征程。

盈利预测、估值与评级：考虑公司品牌和品种护城河深厚，深化改革成效显著，上调2022年EPS预测为1.06元（上调1.9%），维持2023年EPS预测为1.20元，新增2024年EPS预测为1.33元，现价对应PE分别为41/36/33倍，维持“增持”评级。

风险提示：疫情反复超预期；市场竞争加剧的风险。