中信期货-有色金属专题报告（镍）：供需结构失衡，“脱缰”的伦镍何去何从-220327

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就原生镍整体供需来看，镍市场近年来正悄然转变。

供应端镍铁和镍盐产量增长提速，电解镍占比下滑，2021年仅有28.54%，而NPI和FeNi占比达63.37%，镍盐和其他镍原料占比8.1%；需求端不锈钢冶炼主要应用NPI，新能源产业链中硫酸镍生产将逐步转向依赖高冰镍和湿法中间品，2021年不锈钢耗镍量占比68.43%，电池材料占比10.07%，电镀、合金、铸造及其他领域占比21.51%。

电解镍在整个供需结构中正逐渐失去主导地位，镍铁和镍盐等其他镍产品重要性愈发凸显。

青山担心今年印尼镍铁产能大幅扩张的背景下，镍价会有走低风险进而导致利润缩减，于是在LME大量布局空头头寸，试图提前锁定部分远期产量的利润。

但由于青山所生产的产品主要是镍铁和高冰镍，并不符合LME交割标的规定，导致自身产品无法应用于实际交割，实际存在明显的潜在风险暴露。

就本次价格异动原因来看，LME监管上的缺失使得价格突发异动而无力管控是导致此次异动的原因之一。

此外，LME和上期所均存在交割品无法匹配镍产业链需求的问题，交割品和供需之间的结构性矛盾更是导致此次异动的根本原因。

价格巨幅波动下，产业链正常生产交易受抑明显；我国作为全球最大的镍消费国，大量镍资源需要对外进口，且其中多数都是以LME镍价作为定价基准，镍价异动使得现货企业失去了稳定的价格参考，“定价锚”稳定诉求不断强化，LME定价基准地位遭疑。

对于上期所来说，如果能积极扩大镍可交割标的，把镍豆、镍铁和高冰镍等纳入交割范围，这将对保证沪镍价格平稳运行起到积极意义，或将有效提升沪镍价格的国际行业地位，有望推动沪镍价格保持一定的独立性。

此外，交易所应该继续加强市场监管，完善市场机制和交易结算规则，合理部署重大风险防范预案。

当前市场价格波动剧烈，仍持续偏离基本面，后市暂未明朗，双边波动风险较大，建议暂保持观望，静待价格逐步回归到理性区间。

就当前基本面来看，前期俄罗斯电解镍供应担忧并未化解，高冰镍和湿法中间品等原料仍未明显放量，硫酸镍缺口下对电解镍需求尚存，下游需求高增预期不改，在价格回归到合理区间后，短期价格预计依旧坚挺，或以高位震荡为主。

二季度镍矿、镍铁供应将有所趋松，镍铁价格预期下行，后续关注高冰镍和湿法中间品产能释放情况及青山镍铁产线转产情况，电解镍需求下行后或将进入缓步下行通道。

风险因素：宏观面变动超预期；高冰镍项目进展超预期；新能源车销量和换电项目进展不及预期。