中信证券-龙湖集团-0960.HK-2021年年报点评：焕新以明志，守拙以致远-220327

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公司战略前瞻，人事焕新，在业内最早重视科技力量提升运营效率，最早重视品牌服务和运营积累。

但大巧似拙，公司坚守财务纪律，行稳致远，各航道业务稳定应对周期。

信用市场虽然惊涛骇浪，公司却维持了强劲的资产负债表和靓丽的业绩增长。

▍2021年业绩符合预期，领先同业。

2021年，公司实现收入2,233.8亿元，同比增长21.0%；实现归母净利238.5亿元，核心净利润224.4亿元，同比增长20.1%；核心净利率10.0%，与上年基本持平。

公司是业绩增长最快的地产企业之一。

▍持续焕新的强总部，是公司无惧危机的管理优势起点。

公司领先同业，率先实现人事焕新，1982年的陈序平出任CEO，也体现公司实控人不远离公司经营，又不迷失于具体业务，内部管理人才不断涌现的优势。

公司在总结同业成败得失基础上航道战略焕新，推动商管和物管轻资产业务分拆上市，提升运营服务能力。

总体来看，公司总部保持强有力管控，既保证了航道、区域、城市的活力，又在战略、人事、财务等方面克服铺摊子的组织离心力。

我们认为，这是公司管理优势的起点。

▍坚守常识展业，是公司保持民企最高信用的根本原因。

2021年，公司新增土地储备2355万平米，远多于全年销售面积。

尤其值得注意，公司下半年新增土地权益地价超过全年一半，四季度则超过全年四分之一，且下半年拿地平均楼面地价显著超过上半年。

这说明，公司固有的投资纪律，既没有在2021年上半年过于亢奋，也没有在2021年底失去投拓资金和信心，抓住时机获得高能级城市土地。

2021年公司新增土地一线和领先二线地价占比超过56%。

仅此一面，就可以看出公司与众不同，在复杂多变的行业保有极强的经营可预测性。

▍足够充分的安全垫。

公司在2021年期末剔除预收监管的现金短债比高达3.88，且公司2021年全年合约销售逆势增长7.2%，达到2901亿元。

公司全年2022年全年到期的债券仅不足公司单月销售回款（即便剔除预收监管）。

更重要的是，公司信誉构筑了一个良性经营闭环。

由于消费者不担心交付，故而公司项目去化更快。

因为地方政府不担心公司项目烂尾，公司调度预售资金较之同业更为灵活。

因为合作伙伴不担心公司款项支付，公司经营账期安排更为从容——这些又反过来进一步强化了公司的信用，债权人也越发对公司充满信心。

▍运营服务预计进入发展快车道。

2021年，公司实现商场租金81.5亿元，整体提升40%，同店提升12%，实现较好的双位数增长。

销售额整体提升53%，同店提升22%，5年复合增长32%。

全年新开12座商场至61座，其中1座轻资产商场，轻资产战略顺利落地。

2022年公司计划开业重资产商场13座，轻资产商场5座以上，开业数量创历史新高，公司当前布局项目超过120座。

2021年公司物业管理收入104亿元，同比增长36%，物业在管面积2.64亿平米，同比增长53%，且公司物管商管轻资产运营服务平台即将独立上市。

公司长租业务也在2021年首次实现盈利。

我们预计，公司运营服务业务将长期维持远高于开发业务的业绩增速。

▍风险因素：公司房地产开发航道利润率下降的风险，房地产市场销售速度加速下滑的风险。

▍收获行稳致远的战略果实。

公司战略前瞻，组织焕新，业内最早重视科技力量提升运营效率，最早重视品牌服务和运营积累的力量。

但大巧似拙，公司坚持了财务纪律，行稳致远，推进各航道业务度过周期。

面临今日信用市场惊涛骇浪，公司仍然维持了靓丽的业绩增速，和强劲的资产负债表。

根据公司最新的销售结算节奏，参考最新房地价情况，我们调整公司2022-24E核心EPS预测为3.46/3.81/4.19元/股（原2022-23E核心EPS预测3.84/4.19元/股），考虑到公司强势且完整的品牌，持续且高质量的业务，给予公司2022年12倍PE，对应51.1港元的目标价，当前公司股价38.9港元，我们维持公司“买入”的投资评级。