天风证券-颐海国际-1579.HK-21年业绩承压，期待优化调整后整装待发-220326

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公司发布2021年财报，2021年实现营收59.4亿元，yoy+10.9%；归母净利润7.7亿元，yoy-13.4%。

21H1/H2分别实现营收26.3亿元/33.1亿元，yoy+18.6%/+5.4%；分别实现归母净利3.44亿元/4.22亿元，yoy-12.2%/14.5%。

2021年调味品行业受需求疲软、库存积压、成本上涨及社区团购分流等因素影响，整体恢复缓慢，且公司处调整蓄力期，短期业绩承压。

收入端：①分产品：2021年火锅调味料/中式复合调味料/方便速食/其他产品分别贡献收入36.07/5.30/17.03/1.02亿元，yoy+13.1%/+0.0%/+10.6%/+3.0%。

火锅调味料/中式复合调味料/方便速食产品综合平均售价分别为23.8/24.8/39.2元每公斤，yoy-9.5%/-8.1%/-11.7%。

截至2021年，公司共新增了8款火锅调味料产品、18款中式复合调味料产品及13款方便速食产品，共销售约65款火锅调味料产品、65款中式复合调味料产品及36款方便速食产品。

②分渠道：2021年公司关联方客户贡献收入19.35亿元，同比增长35.9%，21H1/H2分别yoy+79%/12.7%，下半年增速放缓主要由于海底捞餐厅经营受疫情散发、极端天气及关店策略影响；第三方渠道贡献收入40.08亿元、yoy+1.8%，21H1/H2分别同比+1.1%/+2.4%——其中，经销商贡献收入36.48亿元，同比增长0.8%；电商渠道贡献营收3.21亿元，yoy+11.8%。

截至21年，公司在天猫、京东、拼多多等电商平台拥有7家旗舰店，持续针对不同销售节点进行创新营销、注重提升客户服务质量以及消费体验。

成本费用端：2021年整体销售毛利率为32.4%，yoy-6.6pct，毛利率下降主要系油脂类等主要原材料价格上升，以及低毛利率的关联方销售产品和方便速食产品销售占比上升，其中火锅调味料/中式复合调味料/方便速食毛利率分别为36.2%/34.4%/27.3%，yoy-6.9pct/-11.7pct/-3.3pct。

2021年公司销售费用率为11.7%，yoy+1.2pct；管理费用率为4.2%，yoy-1.1pct，基本维持在正常水平。

利润端：2021年公司实现归母净利润7.66亿元，yoy-13.4%。

2021H1/H2公司分别实现归母净利润3.44亿元/4.22亿元，yoy-12.2%/14.5%。

2021年归母净利率为12.89%，yoy-3.6pct。

由于推广新品暂处于低毛利阶段、新品牌费用端加大投放力度，目前公司盈利能力处于底部区域，调整阶段结束后有望改善。

产品+渠道+产能”夯实竞争力，实现多维度立体化发展。

①在渠道建设方面，发力渠道精细化管理：将调味料与方便速食在经销商等方面做出区分，将NKA（全国重点客户）、EKA（线上重点客户）及流通渠道的管理模式做出区分。

②在产品研发方面，进一步优化「产品项目制度」，通过「创新委员」自上而下统筹研发团队，强化产品上市标准。

③2021年正式落地多品牌战略，陆续在中式复合调味料及冲泡米饭产品包装上使用「筷手小厨」品牌，通过明星代言、各平台投放广告、与消费者互动等多种宣传推广。

④在供应能力补充方面，2021年持续扩充产能，公司位于河南漯河的生产基地一期年产能规划约15万吨，已于2021年9月投产其中的9万吨。

馥海广东肇庆工厂一期已于2021年12月底投产，每年将释放产能4.4万吨方便速食。

盈利预测与投资建议：颐海国际作为中国中高端火锅调味料龙头，产品品牌+销售渠道+产能供应，三大维度助力公司持续成长。

颐海国际背靠海底捞，享受天然的品牌知名度；公司开启多品牌发展战略，推行产品项目机制，激发内部创造活力，产品品类不断推陈出新。

多元化渠道建设迎合市场需求。

陆续投建霸州、马鞍山、漯河生产基地，解决公司的扩张瓶颈。

预计公司22-24年实现业绩8.4/10.0/11.7亿元（考虑到疫情扰动、新品投入等因素将前期22/23E13.06/16.96亿元的业绩预期下调）；对应22-24年PE分别为20.6X/17.3X/14.8XPE，建议关注。

风险提示：食品安全问题；原材料及包装材料价格波动的风险；关联方扩张速度不及预期；生产基地建设进度不及预期。